海外基本面系列之十九：衰退交易，为何欧洲更受伤？
相比以往，本轮全球衰退交易中，市场明显更加担心欧洲经济的衰退风险。本文主要从贸易视角切入，剖析欧洲经济的驱动因素及未来演绎方向，供您参考。
欧洲“衰退”担忧缘何升温？与贸易显露疲态息息相关
近期，欧洲主要经济指标快速回落，“衰退”担忧明显升温。俄乌战争爆发以来，德国、法国等制造业PMI持续回落至50%附近；消费方面，8月欧元区消费者信心指数走低至-24.9，该指标通常领先居民消费支出3个月，也反映着消费走弱的风险。相比更具韧性的美国经济，欧洲经济更加疲弱、衰退风险也更加严峻。美欧基本面分化下，美元指数升破109，欧元对美元汇率持续跌破平价。
作为出口导向型经济体，欧盟贸易逆差却持续走扩。作为出口导向型经济体，欧盟经济景气和出口走势密切相关，主要受美国等主要贸易伙伴的进口需求驱动。在贸易全球化后，欧盟出口、进口走势大体维持同步。但2021年9月以来，欧盟出口、进口之间出现明显背离，贸易逆差持续走扩至300亿美元以上。其中，作为“经济火车头”的德国也遭遇明显冲击，30年来首现贸易逆差、显露疲态。
欧洲贸易疲态的背后？供应瓶颈、能源之殇
欧洲出口初显疲态的背后，是美国经济“繁荣的顶点”基本已过，制造业需求持续回落。欧盟对美出口中，化工制品、工业制成品、杂项制品等中间品占比约6成，意味着欧盟对美出口主要跟随美国制造业景气变化。3月以来，美国制造业PMI由60%以上的高位快速回落至53%附近，新订单指数也已降至50%的荣枯线附近，反映制造业生产大幅滑坡，拖累欧盟中间品出口、进而拖累整体出口。
供应瓶颈与能源之殇下，欧洲贸易条件大幅恶化、逆差持续走扩。供应瓶颈下，欧洲汽车等产业链遭遇巨大冲击；能源价格的飙涨，导致欧洲部分上游企业生产成本大幅抬升，严重侵蚀利润、打压生产景气，均导致欧洲商品的出口份额出现明显滑坡。贸易条件的恶化推升进口、导致逆差持续走扩。以德国为例，对供应链相对完善的中国的逆差大幅走扩，对挪威等能源出口国的逆差也持续拉大。
欧洲经济未来如何演绎？“滞胀”加剧，警惕债务冲击
全球能源价格高企及贸易收缩下，欧洲出口或将延续走弱、拖累经济表现。地缘风波、极端天气均有可能反复，加剧能源供需矛盾，使得价格维持高位、甚至创新高，还将继续成为欧洲出口的“重负”。同时，领先指标显示，全球制造业PMI已从55%以上的高位大幅回落至50.3%，似乎指向全球贸易需求或将延续走弱趋势。德国出口订单自年初以来大幅回落，预示经济景气或将延续下滑趋势。
“滞胀”下的政策收紧，或将导致欧债问题的再度发酵，进而造成对经济的负面冲击。通胀目标制下，欧央行将不得不加快政策正常化，7月已开启新一轮加息周期，市场预计年底前累计加息至少150bp。据此测算，欧元区整体利息压力或将回到2014年水平。其中，对于意大利、西班牙等偿债压力更突出的经济体而言，欧央行加息或将成为不可承受之重，或将对经济进一步造成负面冲击。
风险提示：俄乌战争影响、持续时长超预期；欧元区“边缘国”经济崩溃。
