7月信贷社融大幅缩量的背后

　　居民中长贷和房地产销售的关联性趋于弱化。7月新增人民币贷款仅为3459亿元，2007年以来同期最低，其中居民部门拖累最大。2022年以来，居民中长期经营贷增量实现了对房贷的反超，今年以来二者分化进一步扩大，这一变化有效解释了今年6月份居民中长贷和房地产销售数据的背离。当前央行允许存量房贷置换，新增放贷或将持续承压，居民中长贷和房地产销售的关联性可能会进一步弱化。7月新增居民中长贷、房地产销售双双同比收缩，可能已经开始反映贷款置换冲减存量贷款的影响。

　　企业中长贷增速或出现阶段性回落。7月新增企业中长贷终止了连续11个月的同比多增，增速指标连续第2个月出现回落。2016年以来企业中长贷增速具有明显的周期特征，参考历轮周期跨度和增速高点，未来企业中长贷增速或出现阶段性回落。一方面，去年6月起企业中长贷增速进入上升通道，对应同比基数逐步走高。另一方面，工业生产修复仍处于早期阶段，7月M1增速降至2.3%，指向资金活化程度偏低，微观主体预期仍偏弱。因此企业信用扩张的动能可能相对不足，7月企业整体融资需求扩张有限，结构较差。

　　8-9月政府债融资有望拉动社融回升。7月新增政府债融资4109亿元，同比多增111亿元，主要是新增专项债贡献较大。截至7月末，新增专项债发行进度为65.7%，7月净融资额1466亿元。而去年地方财政集中在上半年发债，7月净融资额仅15亿元。根据最新监管要求，2023年新增专项债需于9月底前发行完毕，预计8-9月月均发行量或达6500亿元以上。同时去年同期为低基数，在专项债的拉动下，今年8-9月政府债融资有望再度同比多增，从而支撑社融回升。

　　需求有限背景下，季末大幅冲量的结果是次月大幅缩量。6月信贷社融大幅好于预期，7月则恰好相反。需求有限的背景下，季末大幅冲量的结果是次月大幅缩量。7月社融存量增速降至8.9%，为有数据统计以来最低值。各项贷款余额增速降至11.1%，同样处于历史低位水平。考虑到年内居民和企业部门信用扩张均存在压力，在多重宏观周期共振向上之前，我们判断下一阶段货币政策存在较大发力空间，为金融进一步支持实体经济、政府债提速发行等创造适宜的货币环境。

　　风险因素：国内政策力度不及预期，美联储超预期紧缩，地缘政治风险等。