周期叠加下的转型节点与政策布局：涵煦徐行，蓄势而动

　　概述

　　周期叠加下的预期目标：二阶发力点与转型节点。从周期视角看，目前我国处于新一轮长周期的初期与第五轮中周期的二阶复苏期，疫情后的第二轮短周期已近尾段，慢补库带动小周期回升可期。年初以来政策集中于十大领域，消费、制造业、民生就业、支持中小微企业等是重点。从经济增长看，三、四季度受低基数消退及修复波折性影响，GDP增速或在4.2%-4.8%，全年5%左右依然可期，投资端，房地产供需两端仍低迷，后续认房不认贷、存量房贷利率下调等落地后，对市场提振效果待观察；基建在三季度专项债发行加快下或有较好表现；消费端，二季度消费边际转弱，四季度有望回升，但全年增速难回疫情前；通胀方面，CPI在8月后或触底回升，库存位于低位，PPI料将进入上升区间；出口在外需偏弱下短期延续回落，中期有望企稳，全年进口增速有望回升至-4.5%左右。

　　财政与货币的协同效应：宽货币打底、财政稳进。2011年后，我国财政与货币政策多种创新工具使用，进入了持续宽松期，目前看这一周期仍将持续。财政方面，今年1-7月财政收支放缓，进度偏慢；新增专项债限额已发行8成，三季度节奏有望加快。2023年7月，中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”，特殊再融资债券、SPV等工具的推出具有较大可能性，此轮特殊再融资债券或发行1.5万亿，可能涉及12个地方债务压力较大的省份和地区。货币政策方面，年内将保持宽松态势，降准降息可期，中期利率走廊、人民币汇率对降息空间约束较弱。此外，借鉴海外流动性危机后政策，宽货币收效较低，财政配合货币政策多管齐下对经济恢复较为有效。

　　热点关注：改革提升与产业新布局下的投资机会。热点一：国改深化提升，探索建立健全ESG体系，进一步提升市场对国企的价值认可，央企方面，提高市值的方式包括吸收合并、资产重组、跨市场运作等，将资源向央企集团旗下优势企业和主业企业集中，逐步形成“一业一企、一企一业”的新格局，地方国企在政府引导基金的帮助下在战略性新兴领域做大做强，进入资本市场融资并实现国有资本增值，从而增加地方政府的税收及分红。热点二：科技产业突破。目前中央层面科技型企业改革政策体系已相对完备，国家级产业基金在未来产业发展中将起到重要推动作用，据不完全统计，2011年以来设立的国家级基金约有22个，总规模约为2.76万亿元，近期较为活跃的基金所投项目主要有：芯片、半导体、工业母机及机器人，新材料等领域。热点三：对外开放新布局，促进内外贸一体化发展，“一带一路”合作倡议及中非合作贸易推进加速，内外联动在“一带一路”沿线进行产业发展新布局，新建产业园区加强技能和技术转让。

　　他山之石：日本经济泡沫破灭后的政策应对。日本在1990年左右经历了资产泡沫的破灭，我国目前也面临着资产负债表扩张放缓、老龄化、青年失业率较高等问题，我们梳理了过去三十年日本政府所采取的政策措施，总结其中得失。财政政策方面，主要采取了减税、扩大支出、大量发行国债以及财政货币化等措施；货币政策方面，不断创新货币政策工具，政策利率逐步降至零以下，政策目标向数量型转变，开启QE和QQE；产业政策方面，在产业空心化和老龄化问题愈发突出的背景之下，日本政府更倾向于支持知识密集型的行业，并采取了一系列产业活性化的措施。

　　风险提示：国内经济复苏低于预期，海外货币政策紧缩超预期，地缘政治风险。