海外周度观察：2024年美国财政有何变数？

　　财政是今年美国经济韧性的重要解释，其影响总需求的方式分为直接和间接。2023年，美国GDP增长中的多少可归因于财政？明年美国财政赤字如何变化，高利率环境下，是否需要担忧美国债务风险？

　　热点思考：2024年美国财政有何变数？

　　2023年美国财政赤字抬升的重要原因是自动稳定器的“失灵”。税收、社保等项目往往发挥自动稳定器的功能，当失业率较低时，倾向于增收减支。但今年在低失业率的条件下，财政赤字依然扩大，原因在于通胀调整的扣除额上升使财政收入被动减少，社保支出被动扩大。随着通胀放缓，这一支撑明年将会减弱，有助于削弱明年赤字规模。

　　2023年美国财政贡献了约10.5%的居民消费，拉动消费增长1.7个点。财政对消费的影响渠道包括转移收入和个人所得税，财政转移收入及个税下降会带来对应的消费增长，结合边际消费倾向，我们估算显示，今年财政贡献了居民可支配收入总额的6%、消费支出的10.5%。目前居民消费支出增速为6%，其中财政拉动了1.7个点。

　　2023年美国GDP增速预计约为2.1%，财政拉动率0.8%，贡献率约30%。直接渠道方面，财政通过政府消费和投资拉动GDP增长0.7个点，除疫情两年外，是近十年次高水平。间接渠道方面，财政通过补贴及减税影响居民消费，我们测算显示，前三季度，财政通过消费的间接渠道拉动GDP增速0.21个点。

　　2024年美国财政赤字总体有所收敛，预计财政收支均下降，赤字率小幅收缩0.5个点。明年财政收入占GDP比重预计小幅下降，其中所得税收入降幅放缓，主因是通胀增速降低，所得税扣除额涨幅下降。企业所得税、工资税等占GDP比重与今年相比基本持平。赤字率预计从今年的6.3%降至明年的5.8%。

　　2024年美国财政有效支出萎缩，将拖累财政的支撑效果。按照经济性质，美国财政支出可分为政府消费支出、转移支付、利息支出以及补贴支出，其中利息支出由于不产生经济效益，因而可以被视为无效支出。三季度财政支出同比6.7%，其中3.9个百分点是由利息支出贡献，明年利息支出增速和占比将上涨，财政有效支出仍会进一步回落。

　　2024年财政对GDP的支撑放缓，预计全年拉动GDP增速0.3个点，财政对GDP增速的贡献率降至24%，逐渐回归常态。参考彭博、IMF等机构的预测，明年美国经济增速预计放缓至1.3%。财政直接支出方面，预计明年对GDP的拉动率预计降低至0.2%左右；间接渠道方面，对GDP增速的拉动率预计降低至0.1%左右，支撑作用较今年减弱。

　　2024年付息压力虽上升，但美国政府债务风险依然可控。未来一年内，存量国债中约8.5万亿美元将到期，占存量国债的比重为33%，低于疫情期间的37%、金融危机时期的46%、以及2003年之前的平均水平40%。截至9月，美国存量国债有效利率仅为3%，考虑到明年到期量占比上升幅度有限，预计明年利率上行的债务风险依然较为可控。

　　美联储加息周期接近尾声，也有助于缓解利率进一步创新高的风险。美联储11月例会决定继续暂停加息，鲍威尔表态将“谨慎前行”。在10月美国通胀、消费、PMI等数据均有所走弱的条件下，本轮加息周期已进入高利率阶段。参考历史上的12轮加息周期经验规律，10年国债利率往往在最后一轮加息前后见顶，最长滞后六到九个月左右。虽然市场定价的降息时点尚有半年以上，但加息周期告一段落有助于缓解明年长端国债利率进一步创新高的风险。

　　海外事件&数据：美国消费及通胀降温，新屋开工及营建许可上升

　　美国10月零售降温。10月美国零售环比增速-0.11%，前值0.88%，增速明显回落。杂货店零售、食品服务及饮吧、汽车等消费增速下滑较大，10月分别下滑6.5、1.3及2.1个百分点，10月消费下滑或受到学生贷款重新还款影响。11月11日当周，美国红皮书零售增速3.0%，前值3.1%，其中百货店增速-0.2%，前值0.7%。

　　美国10月通胀低于预期。美国10月CPI物价指数年率3.2%，预期3.3%，前值3.7%，为今年7月以来新低。美国10月CPI物价指数月率0.0%，预期0.1%，前值0.4%，为2022年8月以来新低。核心CPI物价指数年率4.0%，预期4.1%，前值4.1%，为2021年9月以来新低。11月11日当周美国初请失业金人数23万人，前值21.8万人。

　　美国新屋开工、营建许可上升。美国10月营建许可149万户，前值147万户。10月新屋开工137万户，前值135万户。二者均回升。截至11月23日，美国30年期抵押贷款利率为7.4%，较9月底的7.3%上升10BP，较上周下降6BP。15年期抵押贷款利率为6.8%，较9月底的6.7%上升10BP。

　　风险提示

　　地缘政治冲突升级；美联储再次转“鹰”；金融条件加速收缩；