美国9月CPI数据点评：服务业仍是美国通胀的关键
主要观点：
事件： 美国公布 9 月最新通胀数据。其中 CPI 同比上升 8.2%，环比上升 0.4%； 核心 CPI 同比上升 6.6%，环比上升 0.6%， 均超过市场预期。
能源仍是通胀拖累项，核心服务推动本月核心通胀超预期上行
1.本月能源项小幅拖累通胀下行，但核心通胀在核心服务的推动下再度上行。 美国 9 月 CPI 同比上升 8.2%、环比上升 0.4%， 高于市场预期的 8.1%与 0.2%， 绝对通胀水平继续小幅下降。本月通胀同比较上月回落 0.1 个百分点、 环比较上月回升 0.3 个百分点， 原因主要是本月能源环比增速有一定回落， 特别是汽油项环比下降 4.9%，带动整个能源项环比下降 2.1%。核心 CPI 同比上涨 6.6%， 较上月再度提升 0.3 个百分点， 高于市场预期的 6.5%； 环比上升 0.6%， 增速与上月持平。 本月 CPI 与核心 CPI 走势再次分化，说明当前美国总体通胀虽在能源项的拖累下有所一定程度的放缓，但其通胀的内生动能保持强劲， 特别是核心服务的超预期上行， 我们需对后续通胀走势保持谨慎。 总的来看，在强劲的劳动力市场支撑下，美国的核心通胀依旧坚挺，美联储的加息政策似乎还未发挥相应的抑制作用，其抗击通胀之路尚未完成。
2. 具体来看， 能源项同比上升 19.8%，环比下降 2.1%， 环比降幅较 8 月份收窄 2.9 个百分点， 或显示当前国际能源价格的下降幅度有所放缓以及美国民众汽油消费有一定回升。 9 月份食品项同比上升 11.2%，较 8 月份下降 0.2 个百分点，首度出现下降，或体现出粮食价格的下降正在逐步传导至居民消费端； 核心 CPI 同比上升 6.6%， 其中核心商品环比同上月持平，核心服务环比上升 0.8%，较 8 月份上升 0.2 个百分点。 说明当前通胀内生增长动能保持强劲，边际上升速度仍较快。
1） 能源方面， 9 月能源项同比上升 19.8%， 环比下降 2.1%， 环比降幅较8 月份收窄 2.9 个百分点。其中汽油项环比下降 4.9%， 降幅较 8 月份减少 5.4 个百分点； 燃油项环比下降 2.7%， 降幅较 8 月份减少 3.2 个百分点。 本月能源通胀环比增速虽然再度下降， 但降幅已经有所收缩。我们认为降幅收窄一方面可能是因为国际能源价格的下降幅度有所放缓；另一方面则可能是美国民众汽油消费量有一定程度回升，供需关系有所恶化， 9月份美国汽油价格从最高的 3.69 美元/加仑下跌至 3.57 加仑， 下降幅度约 3.3%，降幅较上月收窄 0.7 个百分点。
2）食品方面， 9 月份食品项同比上升 11.2%， 较 8 月份下降 0.2 个百分点， 首度出现下降； 环比上升 0.8%， 增速同上月持平。其中居家食品（ Foodat home）同比上升 13%， 较 8 月份下降 0.5 个百分点。 食品项的同比与环比增速下降， 或体现出粮食价格的下降正在逐步传导至居民消费端；
3） 核心 CPI 方面， 9 月核心 CPI 同比上升 6.6%，环比上升 0.6%。 同比较上个月再度上升 0.3 个百分点，环比增速则同上月持平， 通胀内生增长动能保持强劲， 边际上升速度仍较快。 分项来看， 核心商品环比同上月持平（即环比增速 0%），较上个月下降 0.5 个百分点， 环比增速有所下降。其中二手车项环比下降 1.1%，较 8 月份下降 1.0 个百分点； 新车方面，环比上升 0.7%，较 8 月份下降 0.1 个百分点。 核心服务环比上升 0.8%，较 8 月份上升 0.2 个百分点。其中住房项同比上升 6.6%，较 8 月份继续提升 0.4 个百分点； 环比上升 0.7%， 同上月持平。 交通运输服务环比上升 1.9%， 较 8 月份提升 1.4 个百分点。 总的来看，本月核心商品和核心服务通胀环比增速有所分化， 其中核心商品通胀环比增速下降，以住房项为主要构成的服务通胀环比增速再度提升，显示在服务消费的回归过程中，服务业是当前美国通胀的关键所在。
3.后续来看， 能源与粮食价格短期内可能面临上行压力，对通胀起到一定的支撑作用。 核心商品通胀短期预计将会继续放缓，核心服务通胀则会保持强劲，总体核心通胀大概率保持坚挺。
1） 能源与粮食价格短期内可能面临上行压力， 对通胀起到一定的支撑作用。 能源方面， 截至 10 月 10 日，美国汽油价格升至 3.72 美元/加仑， 结束下降趋势， 较 9 月底汽油价格上升 4.2%。 后续来看， 虽然美国经济动能正在逐步放缓，但是由于汽油价格较高点有较大幅度下跌，美国民众的汽油消费或有一定幅度回升。 此外， 由于 OPEC+近期较大规模减产， 近期国际油价有一定幅度的上行，也将会逐步传导至汽油供给端， 因此美国汽油价格短期内可能会有一定幅度上行。 食品方面， 虽然之前乌克兰粮食逐渐恢复出口， 全球粮食期货价格有一定程度的下行。但是由于近期俄乌局势再度升温， 乌克兰与俄罗斯的粮食出口可能会受到影响，叠加全球极端天气的影响，预期全球粮食价格短期内下行空间不大， 粮食价格预计将会保持高位震荡，因此食品项通胀压力或将略有增长。综合来看，我们认为短期内能源与食品项对整体通胀起到一定幅度的支撑。
2）核心商品通胀短期预计将会继续放缓， 核心服务通胀则会保持强劲，总体核心通胀大概率保持坚挺。 核心商品方面， 美国曼海姆二手车价值指数（ Manheim Used Vehicle Value Index） 环比下降 2.99%，二手车价格预计将还会有一定幅度回落； 新车方面， 伴随着全球供应链压力的减轻以及芯片供应的改善，新车价格增速或将继续下降。此外，考虑到近期美元的强势，美国进口商品价格也将迎来一定程度的下降， 美国核心商品通胀短期内或将继续放缓； 核心服务方面，服务通胀可能保持强劲。 从本月数据来看， 住房通胀和交通运输通胀的强劲态势驱动了核心服务通胀的再度上升。后续来看，由于美国服务业仍在继续恢复，以及劳动力市场的仍然坚挺， 8 月份每个求职者对应约 1.7 个工作岗位， 薪资增速保持在 5.0%的高位，以房租为代表的服务价格预计将会保持坚挺。从 Zillow 房租指数来看，后续房租的回落幅度也将会比较小。 考虑到当前美国房贷利率快速提升，部分购房者转向租房，房租通胀可能会更有韧性。 总的来看， 虽然核心商品会继续回落，但由于劳动力市场的坚挺以及工资增速仍高， 核心服务将会保持强劲，核心通胀预计会保持坚挺。
3） 总的来看， 本月美国的数据显示美国通胀保持坚挺， 虽然整体水平有微跌， 但是核心通胀却再度上涨， 两者走势的分化主要是因为能源项的拖累，核心通胀的再度上行显示当前服务业的修复是美国通胀的重要基础。随着能源以及粮食价格的再度上升，美国总体通胀的高位徘徊局面预计将会保持更长的一段时间。
美联储 11 月份大概率加息 75bp，需注意加息路径上行风险
强劲的劳动力市场和的超预期坚挺的通胀水平， 美联储 11 月份预计将会加息 75bp，同时还需注意加息路径上行风险。 9 月份美国新增非农就业26.3 万人， 虽再度边际放缓， 但薪资增长同比增速仍较为坚挺，“工资—通胀螺旋”压力仍存（可参考报告《如何理解美国经济放缓但就业强劲？—美国 9 月非农数据点评》）， 职位空缺数下降显示劳动力的紧张程度似乎有一定幅度的改善，但整体的压力仍然较大。 10 月初美联储多位官员在公开场合讲话，其讲话的主旨基本保持一致，即认为当前美国通胀过高，要坚持加息以遏制通胀，金融市场或者经济数据的波动不会影响美联储加息进程。 从 9 月份的通胀数据来看，美联储的加息行动对于通胀的抑制作用还未显现， 9 月份纽约联储的通胀预期调查还显示 3 年期的通胀预期中值较 8 月份首度回升 0.1 个百分点至 2.9%，当前民众对于中长期通胀的预期锚定可能正在发生改变。 考虑到劳动力市场强劲带来的核心通胀坚挺，快速加息仍是当前的较好选择。同时我们需注意，虽然在 9 月份的FOMC 会议上， 美联储已经大幅提高了本轮加息的政策利率水平， 但是从当前通胀的韧性来看，需要注意后续政策利率上行的风险。在接下来 11月份的 FOMC 会议上，美联储大概率将继续加息 75bp。
风险提示
国际局势紧张引发通胀超预期，新冠疫情形势大幅恶化。
