2023年8月金融数据点评：新一轮宽信用效果料将进一步显现

　　8月金融数据中的五个重点信息

　　第一，得益于稳增长发力，8月社融环比大幅好转，超市场预期。各主要分项中，人民币信贷表现平淡，政府债券是最大的贡献项。8月社融存量增速筑底回升，录得9.0%，环比提高0.1个百分点。其中，社融口径信贷表现平淡，当月新增13400亿，同比多增56亿；8月专项债融资节奏大幅提速，受此影响，低基数下政府债融资同比大幅多增8755亿；企业债券融资规模连续两个月正增，同比多增1186亿，信贷对企业债融资的替代效应进一步减弱；此外，表外项目中，信托贷款和委托贷款两者之和录得少增1407亿，或与基建投资放缓有关。

　　第二，票据高企支撑信贷总量，结构有待进一步转好。8月信贷总量录得13600亿，同比小幅多增1100亿。但结构上主要以票据冲量为主，居民和企业部门中长贷均有不同程度的少增。

　　第三，企业部门融资连续两月收缩，短贷和中长贷均录得少增。8月企业信贷在低基数下同比多增738亿，但结构上不尽人意。票据持续冲量，8月票据融资新增3472亿，同比多增1881亿；而企业短贷和长贷均持续缩量，其中短期贷款同比少增280亿，长期贷款同比少增909亿。上半年消耗了较多项目储备，经济复苏斜率较弱，同时，8月高温、降雨等极端天气较多，亦抑制了企业开工和融资的积极性，导致企业融资结构不佳的局面。

　　第四，居民部门短贷融资改善，长贷融资情绪依然磨底。8月居民短贷同比多增398亿，低基数和旅游旺季的共同作用下，居民加杠杆消费意愿边际改善；长贷同比少增1056亿，8月地产销售环比进一步走弱，居民中长贷的低迷与之相映射，情绪仍待提振。RMBS早偿率在8月中下旬再次上升，指向居民可能依然有较强的提前还贷意愿。

　　第五，M1与M2均有所回落。8月M2录得10.6%，环比回落0.1个百分点，连续六个月持续回落，但降幅有所趋缓。究其原因，主要是由于高基数、信贷派生减少、居民和企业部门存款少增、财政存款仅减少88亿，支出依然较为克制有关。M1录得同比2.2%，延续走弱趋势。除高基数效应外，经济复苏力度较弱，房地产需求疲软，居民和企业受收入预期不稳影响依然有较高的预防性需求等因素有关。

　　“组合拳”持续落地，新一轮宽信用效果料将持续显现

　　总而言之，8月社融数据呈现出“总量大幅回升，但结构有待进一步改善”的格局。回顾多轮稳增长初期阶段，社融往往呈现出总量规模先行扩大，随后企业和居民中长贷等结构逐步改善的特征，我们认为结构不佳在稳增长的初期阶段是正常现象。央行此次选择午间发布金融数据，时间较为罕见，对市场信心或有提振。随着稳增长“组合拳”持续落地，融资情绪大概率将持续好转，年内社融增速有望继续回升。

　　在企业端，政府债发行已经显著提速，这不仅可以直接拉动社融增速，同时也将拉动基建等中长期贷款投资，基建已进入“金九银十”，预期后续企业中长贷将有所回升；在居民端，8月末“认房不认贷”、降低首套房首付比例、调降存量房贷利率等地产优化政策如期落地，地产需求有望边际改善，9月以来地产销售已经止跌回升，我们预计后续宽地产政策仍有加码的空间，居民中长贷有望持续修复。

　　政策面、基本面、资金面不利因素叠加，债市已进入逆风期

　　在政策“组合拳”发力下，基本面回升已是确定性事件，悬念只是反弹还是反转；8月CPI已经转正，制造业PMI连续三个月回升，资金面受专项债发行、遏制债市加杠杆、信贷融资改善、稳汇率等原因，资金利率中枢或将有所抬升。政策面、基本面、资金面的边际变化，都指向债市可能进入逆风期。因此对于债市收益率，我们至少看反弹，可能看反转。时间比空间更重要，如果本轮稳增长的效果是经济反弹，则持续时间可能3到4个月，在此之前我们建议对债市保持谨慎。

　　风险提示：政策变化超预期、经济增速不及预期。