2023年宏观经济及资产配置展望（六）：2023年消费：场景修复后的反弹

　　疫后内需一直偏弱，但在消费充分反弹之前，市场始终抱有期待。2022年消费不及预期，影响最大的无疑是疫情对于消费场景的约束。2023年，随着消费场景约束打开，消费或将迎来反弹。

　　2022年消费的三大核心变量：疫情、地产和汽车

　　2022年三条主线奠定全年消费表现：

　　第一，更为复杂的疫情压制消费，尤其是餐饮与线下等场景消费。截至12月下旬，2022年新增确诊人数是2021年全年的19倍。地铁出行、执行航班数量等指标显示居民出行较2021年明显下滑。

　　第二，房地产销售不断探底，地产后周期消费偏弱。商品房销售面积同比突破2000年以来的最低值，建筑装潢材料消费同比罕见持续为负。

　　第三，在疫情压制与地产拖累之下，政策刺激汽车消费反弹。在新能源车补贴、促二手车交易、乘用车购置税减免等政策刺激下，全年汽车消费增速略高于总社零增速；Q3汽车消费同比甚至高达13.3%。

　　展望2023年，三大核心变量或将反转，消费反弹

　　消费三大变量或将发生反转，2023年大概率疫情改善、地产企稳、汽车消费退坡。

　　防疫政策与地产政策在2022年Q4发生方向性的利好变化，包括疫情防控“二十条”、民企融资“第二支箭”、放开房企股权融资等。2023年地产和消费确定性修复。

　　汽车消费则随着多条促汽车消费政策的到期而边际回落。不过在疫情改善和地产企稳的前提下，汽车消费退坡不会改变消费反弹的大趋势。

　　消费场景约束打开，2023年总社零同比或为5.4%

　　三大变量中对消费影响最大的是疫情。疫情改善后，过去两年明显分化的消费结构将迎来不同程度修复。

　　餐饮消费与场景消费（服装、鞋帽伞等）依赖线下场景，在疫情中受损最大，疫后修复弹性同样最强。

　　必选消费（食品饮料、药品）受疫情影响很小，体现较强韧性。

　　其他消费（日用品、文教用品、期刊杂志、通讯器材等）复苏弹性介于必选消费与场景消费之间。

　　如果我们参考海外疫情防控经验，消费场景约束大概率在2023年Q2解除，总社零同比或为5.4%。2023年餐饮消费、场景消费同比预计分别为10.1%和12.7%；地产消费、汽车消费同比分别为1.2%和1.6%。其他消费同比预计为9.4%。

　　疫情决定2023年消费反弹的上限和下限

　　2022年内需修复的上限取决于疫情，下限看地产修复。地产利好政策频出，地产修复从融资端、开工端向销售端传导方向基本确定。

　　2023年消费面临的最大的不确定性在于疫情发展。

　　乐观情况下，疫情发展比想象中更顺利，疫情对消费场景的约束有望在Q1解除。餐饮消费、场景消费等反弹幅度更大，总社零同比或为6.6%。

　　悲观假设下，2023年疫情仍有反复，疫情对场景约束持续到Q3甚至更晚。这种情况下，总社零同比或低于3.3%。

　　换言之，即便最乐观的情况下，2023年总社零同比（6.6%）仍明显低于疫情前（2019年同比7.9%）。

　　结合海外国家的经验来看，疫后消费修复可能仍是一个偏长期的过程。

　　但值得提醒的是，过去两年地产走弱、消费疲软的另一面是居民部门囤积大量存款储蓄，即“超额储蓄”。

　　若居民预期迅速好转，超额储蓄释放或带动消费，尤其地产后周期消费显著反弹。

　　风险提示：疫情发展超预期；地产政策效果不及预期；海外地缘政治超预期。