海外周度观察：美联储叙事的转变：从higher到longer

　　“higherforlonger”早已经成为美联储等主要西方央行的共同叙事。我们认为，该叙事的关键词或已从“higher”转向“longer”，美联储已经在7月例会完成了“最后一次加息”。展望明年，通胀或并非美联储降息的主要矛盾。

　　热点思考：美联储叙事的转变：从higher到longer

　　美联储还“预留了”一次加息的空间，但市场定价的却是加息周期大概率已经结束。CMEFedWatch的最新信息显示，美联储11月加息的概率为0,12月加息的概率为20%，2023年1月加息的概率为26%。美联储“higherforlonger”叙事的重心也已经从“higher”转向“longer”。我们认为，7月加息25bp就是美联储的“最后一次加息”。

　　美联储并不必然兑现其经济预测摘要中所有关于加息的“前瞻指引”。历史上的“最后一次加息”往往是摘要中的“倒数第二次加息”、“倒数第三次加息”……因为，美联储的行为是“数据依赖”的，其利率决议建立在实际数据与预测数据的偏离度上——偏离度越小，按既定路径加息的概率越大。

　　预期的转变是在美债长端利率持续上行和FOMC成员的“鸽派”表态中发生的。长端美债利率的上行一方面是5月以来经济“软着陆”预期不断强化的结果，另一方面又在削弱“软着陆”预期最终得以实现的基础。对于实体经济的真实投资需求而言，中长端美债利率才是定价的“锚”。美国房地产市场中的部分量价指标又重现了“降温”的信号。市场担心的“尾部风险”不是紧缩过度的风险，而是紧缩不足的风险。无论是从长期中性利率、“泰勒规则”隐含的利率水平，还是从实际利率等角度看，联邦基金利率都已经位于“限制性”水平。“数据依赖”型决策规则必然意味着“落后于曲线”（behindthecurve）。这一次，美联储“矫枉过正”的风险依然存在。

　　不宜将鲍威尔与沃尔克作比较。鲍威尔暂时也不需要模仿沃尔克，也不具备模仿沃尔克的条件：第一，鲍威尔面临的通胀压力明显小于沃尔克时代；其次，今天美国联邦政府的杠杆率明显高于沃尔克时代；第三，会影响美联储上缴财政部的利润，甚至会导致亏损，影响美联储的独立性。

　　“higherforlonger”是美联储的一种叙事。在当前环境下，美国通胀整体水平仍远高于2%，整体通胀还在反弹（原油通胀收低基数影响仍处在反弹通道中），劳动力市场仍处于偏紧状态，金融风险似乎也可控，美联储无需修正这一叙事。展望明年，我们倾向于认为，美联储“转鸽”的信号“宜早不宜迟”。

　　海外事件&数据：美国三季度GDP增速超市场预期，耐用品订单增速大幅上升，PCE通胀回落

　　美国三季度GDP增速超市场预期。三季度美国GDP环比折年增速达4.9%，前值2.1%，市场预期4.3%。私人消费环比增4%，前值0.8%，拉动GDP增速2.7个百分点；私人投资环比增8.4%，前值5.2%，拉动GDP增速1.5个点；净出口环比增0.5%，前值-1.7%，拖累GDP增速0.1个点；政府支出环比增4.6%，前值3.3%，拉动GDP增长0.8个点。美国耐用品订单增速大幅上升。美国9月耐用品订单同比增速7.8%，大幅高于前值3.3%，耐用品订单增速为2020年7月以来最大的环比涨幅。耐用品订单上涨主要来自运输设备，9月交通运输设备同比增20.2%，前值7.5%，其中非国防飞机新订单环比大涨92.5%，前值为-17.5%。

　　美国PCE通胀回落。美国9月PCE同比3.4%，持平前值。PCE环比0.4%，同样与前值持平。9月核心PCE同比3.7%，低于前值3.8%，环比0.3%，较前值0.1%反弹。美国新房销售回升。美国9月美国成屋销售签约指数回升，9月为72.6，前值8月为71.8。美国9月新房销售75.9万套，前值67.6万套，环比12%，前值-8%。

　　风险提示

　　俄乌战争持续时长超预期；稳增长效果不及预期；疫情反复。