宏观专题研究：经济修复的斜率

　　4月经济增速的放缓主要受疫情影响，人流、物流周转明显降速。随着6月上海解封，各行业复工复产分梯次推进。

　　目前相对明确的是经济疫后修复方向，详见《复工复产的产业梯次》。然而疫后经济修复弹性和节奏，即经济修复的“斜率”，目前仍存在探讨空间，也需要我们作进一步详尽分析。

　　我们探讨经济修复斜率，一个比较好的切入点是行业供需恢复程度（较疫情之前）。将修复程度除以修复时间，我们得到经济修复速度，可将修复速度作为疫后经济修复斜率的代理性指标。

　　更进一步，我们还能够判断经济回到疫情前水平的大致时间点。考虑到疫情对各行业扰动存在差异，我们探讨经济修复斜率，主要聚焦于若干重点行业探讨分析。

　　目前经济修复进度约50%，不同产业链条修复程度差异较大

　　根据人流、物流等供给约束指标，疫情所致经济动能减损，截至目前损耗程度大致修复一半。

　　需要注意，经济恢复的过程当中，各条产业链需求改善程度不一。例如，汽车零售已经回正，相关生产链条大幅反弹；基建投资修复6成以上，电气制造反弹较好，但是房屋开工仅恢复2成左右，建材开工率表现不佳。

　　按当前修复节奏推演，本轮疫后经济修复或许持续至7-8月

　　以人流、物流为代表的供应链约束是本次疫情最重要的影响因素。

　　五月之后，人员和货物流动性约束逐步放松，全国大部分城市内部的人流量已基本正常，物流也明显反弹。目前，仅北京、上海两城修复偏慢，人流量约为正常情况的6成左右。

　　结合当前各城市、各行业最新进展，我们认为本轮经济的修复期或持续至7-8月。

　　预计工业7月下旬基本修复完毕，服务业修复斜率最大时点约在8月

　　我们认为疫后经济修复分为两个阶段，第一阶段需求动能主要来自于出口和基建，第二阶段需求动能主要来自于地产和国内消费。

　　5月经济数据和6月前两旬的高频数据显示，当前拉动经济的仍然是出口和基建，地产和居民消费依然疲软。这意味着当前尚处于疫后修复第一阶段。

　　若后期物流和人流不会再成为经济恢复的硬性约束，经济恢复的斜率将取决于各行业的需求强度和供给弹性。

　　对于工业部门来说，假定需求不变，生产的恢复速度保持当前水平，那么7月下旬可能是工业恢复至疫情前的关键时点。

　　参照2020年的经验，服务业恢复最快时间点在疫情后的第三个月。以此推演，今年8月前后可能是服务业大幅恢复的时间节点。

　　值得注意，疫情对需求冲击、防疫政策变化、各部门协同效应等都会影响到经济恢复斜率的最终结果。

　　风险提示：疫情发展超预期；经济增速下行压力超预期；数据口径可能变化。