工业企业利润点评：利润改善之路遭遇成本波折

　　投资要点

　　工业企业利润10月同比增速加速回落，主因成本拖累加深，抵消了营收的小幅改善和投资收益的修复，利润改善之路遭遇一定波折。10月工业企业利润同比增速大幅下行9.2个百分点至2.7%，从8月峰值水平连续第二个月加速回落，呈现三大结构性特点：1）7-9月原油价格连续大幅上涨，叠加基数走低，滞后推升10月营业成本增速上行2.2个百分点至3.2%，对总利润增速从此前的向上支撑逆转为大幅拖累4.2个百分点；2）10月在大众消费的持续促进作用下，社会消费品零售总额增长稍超预期，工业企业营收同比增速小幅上行1.3个百分点至2.5%，对利润同比增速的贡献较前月小幅提升0.6个百分点；3）低基数叠加资本市场信心好转，10月包含投资收益的其他利润贡献大幅提升。

　　制造业受原油价格等成本拖累影响较大，单月利润增速下滑幅度较为明显。受低基数和天气波动导致的用电需求增加等共同影响，1-10月公用事业利润累计同比较1-9月上行1.3个百分点至40.0%；制造业受上游原油、煤炭前期不同程度价格上涨所带来的成本冲击较为直接，10月制造业利润同比增速回落达12.6个百分点至-4.4%。制造业行业中，10月当月更接近上游大宗商品的原材料制造业利润同比增长仍高达22.9%，受消费品零售稍好于市场预期的表现带动，消费品制造业利润连续第三个月增长，10月同比2.2%；电气机械、铁路船舶航空航天运输设备和通用设备等三大装备制造业利润分别增长20.8%、19.1%和10.4%，增速较快。

　　产成品去库存陡然加速，快速去库存阶段尚在持续，对利润潜在改善的幅度形成持续压制。10月产成品名义库存同比增速再度下行1.1个百分点至2.0%，扣除价格因素后，当月产成品库存实际同比增速亦大幅下行1.0个百分点至4.7%，成为近23个月以来新低，显示实际去库存过程仍在加速进行。从既往数年库存周期来看，产成品库存底部实际增速大约在-2%至2%之间，当前加速去库存阶段尚未结束，未来数月仍将持续对企业利润增速形成压制，但库存见底后也有望见到相当陡峭的工业企业利润加速改善斜率。

　　展望至2024年一季度，成本压力或将再度有所缓解，但加速去库存的同时工业品需求即将迎来高基数导致的增速阶段性回撤，预计工业企业利润增速可能经历一个改善过程中的波折震荡平台期。而2024年两会之后至年底，如果1）一二线城市房价预期普遍企稳（即便“量缩价稳”也是可以接受的情形），居民去杠杆速度明显缓和；2）2023年四季度增发万亿预算内国债之后，中央经济工作会议、2024年两会均再度确认新一轮财政扩张周期启动，并且最迟至2024年两会期间确认将财政赤字（我们预计2024年赤字率约3.5%）的额外扩张部分用于实施大规模个税减税以刺激居民永久性收入预期并以较大的比例传导至消费内需一侧；3）货币政策通过大幅果断降准和小幅结构性降息实施配合性的合理宽松，以稳定长端利率和汇率水平的同时改善银行间和实体经济流动性；那么我们有理由期待24Q2-24Q4工业企业利润在有效投资和可选消费的共同推升作用、以及去库存基本到位的斜率增强作用下，获得相当值得期待的反弹路径。

　　风险提示：稳增长政策力度不及预期风险；房地产市场复苏慢于预期风险。