宏观周报：11月非农：美联储“定力”更足？

　　美国非农数据可谓是“七上八下”：10月份新增非农就业人数还不及预期录得15万人，提供给市场早降息的“信心”；11月又超预期反弹的上涨近20万人，给乐观的认为会提前降息的市场“浇了一盆冷水”。不过这一数据却给美联储的决策提供了足够的“定力”。数据公布后，10年期美债上行3bp至4.2%，美元上行，三大股指期货齐跌。

　　那么11月超预期的就业数据究竟是什么情况？

　　就业人数：增长超预期的主要“推手”来自于制造业。此前由于罢工，导致10月非农就业人数低于预期。而随着罢工的结束，美国汽车工人联合会(UAW)劳动者重新返回岗位，制造业新增就业人数转正。制造业之外的服务业也贡献了正增长，主要是来自低收入服务业群体。教育和医疗服务行业的非农新增提速至9.9万人（前值8.3万人）。

　　薪资：增速出现反弹。工资水平是美联储密切关注并视为是否会增加通胀压力的信号。11月薪资增速环比反弹，部分反映出的是罢工活动涨薪协议的影响，同时医疗系统也达成薪资上涨和福利补贴的初步协议造成了薪资的上涨。不过与通胀粘性挂钩的低端服务业薪资环比放缓，休闲酒店、教育健康等同环比增速均回落，意味着通胀粘性风险有所缓解。

　　11月非农让美联储“定力”更足。鲍威尔曾多次指出，要使通胀率回到美联储2%的目标，“需要劳动力市场条件有所缓和”。不过同样不可忽视的是，美联储需要看到的是持续软化的就业市场，而非“偶然一次”。显然，目前的情况并不符合上述。因此，在就业稳定回落之前，美联储均将保持一定的政策定力，市场的“抢跑”也将逐步回归和收敛。从长期来看，美债利率的超调将随着美联储的政策定力逐步回升。

　　经济活动：美国经济持续放缓，欧洲经济分化。截至12月3日，美国WEI指数初值录得2.48，前值下修至1.74，美国经济持续放缓。欧洲经济表现分化，截至12月3日当周德国WAI指数初值0.17，前值再次被下修，陷入负增长区间；而截至11月19日瑞士WEI指数录得0.78，经济增长相对平稳。

　　需求：美国消费活动再次大幅降温，地产活动持续改善。截至12月3日当周，美国红皮书商业零售销售同比录得为3.0%，前值6.3%，再次印证了我们之前的看法，前期红皮书零售销售同比的超预期上升更多受基数效应的扰动，长期不改消费降温趋势。

　　地产方面，截至12月10日，抵押贷款固定利率为7.03%，较上期下降0.19个百分点，边际加快下行。地产需求本周明显改善，申请抵押贷款购房的人数降幅大幅收窄。

　　就业：美国劳动力市场降温偏缓。截至12月3日当周，美国初次申请失业救济人数为22.0万人，较前值上升0.1万人；截至11月26日当周，续请失业金人数为186.1万人。虽然美国劳动力市场持续松动，但结合11月非农来看，目前仍处于偏缓慢的进程，这将使得核心CPI的下行更为缓慢。

　　流动性：美元流动性边际改善。本周美国净流动性（美联储总资产-TGA-逆回购）边际上升。监测美元流动性的核心指标Libor-OIS边际下降，企业债利差略有下降。截至12月6日，美联储资产负债表规模较11月29日收缩了587.6亿美元，其中国债下降303.54亿美元，美国缩减资产负债表的行为有所加快。此外，欧美主要银行的CDS指数在本周边际下行，债券违约风险下降。各类银行存款普遍下行。整体来看，美元流动性有所改善。

　　风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露。