欧央行1月议息会议：“夏日降息”或将提前

　　核心观点：

　　欧央行决议符合预期，关键在于三个问题：欧央行在1月25日召开今年首次议息会议，维持三大政策利率不变（存款便利利率4%、边际贷款利率4.75%、主要再融资利率4.5%）。缩表方面，资产购买计划（APP）规模正在稳步下降；同时，计划在2024上半年继续进行抗疫紧急购债计划（PEPP）再投资，到下半年每月平均缩减75亿欧元，直到年底退出PEPP下的再投资。经济表现方面，欧央行认为去年第四季度以来增长动力持续疲软，但前瞻性指标增强了经济将有所提速的信心。劳动力市场继续表现强势，欧元区的整体失业率在去年11月回到6.4%，动态来看劳动力需求在放缓。通胀方面，欧央行认为核心通胀仍在下行轨道，几乎所有潜在通胀指标都在去年12月进一步下降，尽管整体通胀仍受到多重扰动。

　　“夏日降息”是否会提前？虽然开年会议符合预期、按兵不动，但欧央行即将开始调整货币政策已成为大概率事件。投资者近期从欧央行官员的表态当中，反复听到关于“夏日降息”的暗示。如果将这些表态理解为预期管理的一部分，那3月开始讨论降息，6月降息可能是欧央行的基准预期和计划。值得注意的是，本次会议声明删除了有关物价压力和劳动力成本居高不下的措辞，实际上为夏季甚至更早降息打开了窗口。目前大部分官员还是认为宣布控制通胀的胜利为时过早，这就使得接下来一两个月的欧元区经济和通胀数据尤为关键。总的来看，本次会议传递的信息是，降息在夏季到来前落实的几率在提升，更早降息的门槛在降低。

　　红海危机是否会扰动通胀走势，进而影响降息节奏？由于也门胡塞武装持续对红海航运发动袭击，大多数船只被迫改走非洲南端的好望角航线，使得通过曼德海峡进口的海运成本上涨了170%。目前来看，红海危机很难在短期内解除，或许将持续数月甚至一年。根据IMF最新的测算，过去两年进口价格能够解释40%的欧洲消费价格的变化。欧洲统计局推算红海危机将提高今年第一和第二季度欧元区通胀0.5个百分点。如果红海危机加剧，对欧洲通胀构成更加显著的上行压力，则推迟降息也不无可能。近期奥地利央行行长霍尔兹曼（Holzmann）甚至表示，如果中东局势有变，今年不一定会开始降息。因此这个风险点值得密切留意。

　　市场预期超前，拉加德是否会向市场妥协？尽管拉加德在本次会后的发布会仍在不断重申一直依赖数据做政策决定，其表态还是暗示了对薪资增速回落的确定性更有信心。市场目前押注欧央行在4月首次降息25BP的概率为80%，比会前的60%进一步提高；市场对全年降息的定价在140BP，比会前的130BP进一步上升。作为政策制定者，拉加德当然会倾向于谨慎维持目前利息水平，即使更久，也强过过早降息造成的通胀反弹。当然，如果确定通胀已经从历史高位稳定回落，其他扰动风险可控，则拉加德也势必要向市场预期靠拢。在今年全球多数主要央行均计划降息的背景下，降息的次序和节奏差异就变得格外重要，因此值得将美联储和欧央行政策进行联合观测，并关注对资金流向、美元指数和欧元对美元汇率产生的影响。