【粤开宏观】2023年中国通胀形势再审规：上半年无忧，下半年警惕

　　2022年8月以来，央行两次提示通胀风险，引发市场高度关注，货币市场和贵券市场利率显著上升。年底防疫政策优化后，市场更是对消费恢复和通胀抬头形成强烈预期，然而四季度以来CPI同比却持续低迷。其中，猪周期的时间缩短、下行超势提前；春节消费明显反弹，但仍未恢复至疫情前同期水平，需求恢复仍有一个过程。面对通胀现实与市场预期之间的巨大背离，有必要重新审视今年的通胀形势，修正通胀预测。

　　一、1月CPI同比不及预期，或预示上半年通胀无忧

　　1月CPI同比是判断今年通胀走势的重要指标。首先，1月CPI同比可能是今年上半年通胀的高点，主要是去年同期的低基数（同比仅0.9%）以及今年的春节错位，将推高1月CPI同比。其次，1月CPI同比也能反映防疫政策优化以来，消费需求的恢复力度。然而1月通胀略显低迷，1月CPI同比上张2.1%，低于市场预期的2.3%；环比上涨0.8%，低于2015-2019年春节月份的均值1.2%。一是猪肉和能源价格拖累，二是消费尚未充分恢复。

　　若没有国内外突发的供给冲击，上半年通胀走势大概率将继续保持平稳，不会对货币政策形成紧缩压力，流动性将保持合理充裕。

　　二、分项来看，通胀反弹压力将主要集中在下半年

　　居民的消费蓝子可大致被分为四类：一是食品，主要受猪肉价格影响，短期也会受蔬菜、水果等的抚动；二是能源，国内煤炭和国际原油价格为主导；三是核心消费品，即剔除食品和能源以后的商品，关键驱动力是居民收入增速与消费需求；四是服务，正常情况下取决于居民消费，但近几年受疫情严重冲击。

　　从这四个分项来看，上半年通胀压力不大，但下半年需要警惕。第一，上半年猪肉价格保持低位，下半年或迎来猪周期重启；第二，国内煤炭保供稳价，国际油价或受全球经济衰退拖累；第三，国内商品供应充足，核心消费品涨价空间有限；第四，报复性消费缺席、劳动力供给充足、服务价格的修复空旬不大，服务消费和服务价格将平稳恢复。

　　风险提示：疫情第二波冲击、俄乌冲突等地缘政治风险加剧、居民消费恢复超预期