宏观经济研究周报：整体较弱但仍有结构亮点

　　12月社融整体增速和增量偏弱，但企业中长期贷款增幅预示经营预期的好转。预计经过1月季节扰动后，随各项稳增长政策落地，社融增速有望提升。

　　社融整体偏弱

　　新增社融和存量同比与历史相比处于低位。12月当月新增社会融资规模1.3万亿元，同比少增1.1万亿元；社融存量同比增长9.6%，增速较去年同期下降0.7个百分点。12月社融存量增速在2002年以来各12月中排名末位。

　　新增人民币贷款好于20、21年，政府债券规模同比下降。12月新增人民币贷款规模1.4万亿元，高于20、21年。新增政府债券2781亿元，同比少增8893亿元；非标融资、企业债券和外币贷款拖累社融。

　　企业贷款支撑社融

　　1、企业中长期贷款增幅亮眼

　　中长期贷款支持信贷增幅。从期限结构来看，12月金融机构新增中长期人民币贷款1.4万亿元；新增短期及票据贷款617亿元。

　　企业贷款占比较高。从部门来看，12月金融机构新增企业人民币贷款1.3万亿元，同比多增6017亿元；新增居民人民币贷款1753亿元，同比少增1963亿元。

　　4季度以来企业中长期贷款稳健增预示经营预期好转。12月企业部门新增中长期人民币贷款1.2万亿元，同比多增8717亿元；新增短期贷款及票据融资730亿元，同比少增2303亿元。新增中长期贷款规模4季度以来逐步提升，企业对未来的经营预期得到修复。

　　居民部门新增中长期贷款规模与上月基本持平，未来或有上行动力。12月居民部门新增中长期人民币贷款1865亿元，同比少增1693亿元；短期人民币贷款下降113亿元，同比多减270亿元。居民部门的中长期贷款主要是车贷和房贷。12月13日央行、国资委等4部门联合发声，表示将继续支持楼市修复。同时居民出行范围逐步扩大有助于购车需求的释放，未来居民中长期贷款的增长趋势或可确认。

　　2、政府债券未来有望贡献社融增长动力

　　专项债前置发行导致12月政府债券规模下降，今年一季度或有增长空间。12月新增政府债券规模2781亿元，同比少增8893亿元。2021政府债券发行集中在下半年，而2022年财政发力较早，其中新增专项债额度已于6月前发行完毕，因此12月同比降幅较大。在今年一季度专项债发行额度和节奏确定后，政府债券有望为社融贡献新的增长动力。

　　3、非标、企业债券、外币贷款拖累社融增速。

　　企业债券发行量下降或与上阶段债市调整有关。12月企业债券融资规模下降2709亿元，同比多减4876亿元。前期由于疫情管控的优化以及资金面的扰动债市进行了较大幅度的调整，受此影响企业债券发行量显著下降。

　　外币贷款与各项非标融资规模下降。12月外币贷款下降1665亿元，同比多减1016亿元。外币贷款主要表征企业付汇进口商品以及对外投资。内需疲软叠加美联储加息带来套息空间和贬值压力，导致外币贷款2022年以来持续拖累社融。

　　货币增速有下降趋势

　　M1、M2增速下降，M2-社融剪刀差收窄。12月M2同比增长11.8%，前值12.4%；M1同比增长3.7%，前值4.6%。M2-M1剪刀差进一步扩大说明货币活性减弱。与此类似，M2-社融增速可代表实体经济额外的信贷需求，虽然M2仍大于社融说明需求较弱，但差值收窄预示货币供给和货币需求匹配度提升。

　　风险提示：经济衰退风险超预期、需求超预期收缩。