国内宏观利率周报：近期收益率下行逻辑能否持续演绎？
核心观点：短期“资金面宽松+经济复苏延后预期”的收益率下行逻辑并不稳固
本周央行公开市场操作从120亿元到70亿元再到30亿元，但税期缴款后资金面依然充裕，央行并无意过度收紧流动性。总理强调货币政策合理适度、不超发，LPR利率维持不变。7月战略性新兴产业采购经理人指数EPMI环比回落，疫情和断供事件持续发酵。周三、周四10年国债收益率快速回落，周五反弹2.35bp。截止周五，10年国债、国开债收益率分别+ 0.13bp、-5.36bp至2.79%、3.00%。
近期收益率下行的主要逻辑在于“短期资金面宽松+经济复苏延后预期”。第一，窄幅震荡格局并未打破，收益率绝对水平处于年初以来中等位置。10年国债年初至7月15日均值是2.7877%，7月15日当天为2.7857%，这决定了缺乏强力增量信息情况下市场本身可上可下，情绪成为短期主导因素。第二，尽管经济重镇本轮疫情可控，但全国新增病例发展较快，截止7月21日当日新增确诊及无症状感染病例949例。目前全球疫情出现反弹，暑期国内人员流动量加大，全国疫情防控形势依然严峻复杂。第三，楼市断贷事件导致房地产销售、外源融资、投资整个链条预期偏悲观，市场对“停工—销售下滑—房企现金流恶化—停工”恶性循环有一定担忧。第四，宏观政策上并无明显增量对冲，7月LPR维持不变，复苏延后预期和现阶段资金面宽松形成共振，短期有利债市。第五，债券供求不平衡，市场配置需求较强。
短期收益率能否延续下行关键还是要看上述因素演绎，疫情和楼市断贷仍是关键。从持续时长看，两者均较难预测，我们更倾向于认为密集筛查和局部封控情况下疫情得到控制是大概率事件，而楼市问题目前由地方党委政府牵头“保交楼”工作，银保监会和银行相配合，随着各地方案出台，有以时间换空间的可能。从经济冲击看，拥堵指数等指标显示目前社会流动性并未受到太大影响。相较于7月上旬，7月中旬30大中城市商品房成交量同比并未继续恶化。另外，总理本周再度强调“不超发货币，不预支未来”，强化市场对三季度稳增长政策搭配预期，即一揽子政策逐渐落地效应会充分发挥，基建是重要支撑。综上，从近期收益率下行逻辑的两个因素看，资金面短期维持宽松较为确定，但需关注央行是否通过公开市场操作对债券市场杠杆“持续提示”，“经济复苏延后预期”是否能持续演绎不确定性较大。当前收益率持续下行概率不大，可能再度转入窄幅震荡。
风险提示
疫情发展形势超预期；通胀大幅上行；商品房销售状况恶化；居民信心恢复不及预期；资金面快速收敛。
