事缓则圆：把脉中国经济

　　报告要点：

　　对任何经济体来说，消费都是经济的稳定器。从消费率这一指标来看，即使在考虑了地产、出口、设备折旧等中国经济的独特特征之后，我国的最终消费率相较于主要发达国家还是偏低的。

　　这就是为何我们在经济稍稍发力后，马上就会遇到供应过剩的被动局面。历史复盘来看，当投资率下降，且需求无法很快跟上时，经济的稳定性都会受到影响。

　　消费是经济发展的结果而非原因。居民消费率的问题本质上是个总量问题：

　　1）居民消费的症结是高储蓄率，高储蓄率的问题是社会保障问题；

　　2）我们安全感的缺失并不源于财政在民生上不投入，而在人均维度上，我们财政的整个盘子偏小；

　　3）消费是经济发展的结果，而非经济发展的原因，这导致我们需要重新考虑发展及结构的平衡问题。

　　协调供需问题，政府模式转变是关键问题之一：

　　1）此前政府领投的模式能最快程度保证总量的增长，但在原始资本积累完毕后，这个模式对经济增长空间的透支一目了然；

　　2）政府的角色正在从投资型政策向服务型政府转型，这也许能解释，近年来我们在政府加杠杆上的克制心态。

　　关键点之二是：国企这种特殊的安排在显著挤出居民的信用：

　　1）我们金融体系给到企业的杠杆供应确实过高，中国企业的杠杆率要显著高于美欧日；

　　2）金融本是一个加速器，这不是窗口指导能解决的问题，问题在于，在国资缺乏市场化退出机制的环境下，国企信仰进一步导致资源在供需分配上的失衡。

　　资本形成的时代注定落幕，全要素生产率的提升会主导慢经济时代的到来，在经济的木桶效应发挥作用之时，经济结构成为了发展的必要条件。

　　全要素生产率提升是个比资本形成更慢的变量：

　　1）我们的工程师红利前景的确在，边际上，我们人口启蒙的进度非常快；

　　2）但我们要接受折叠中国的事实，比如，在40岁及以上的中龄劳动者群体中，有98%没有接受过高等教育，这些群体还有20余年才会退出劳动力市场；

　　3）人口结构的刚性是产业无法快速切换的制约，当前的经济转型速度可能已超过了人口的容忍能力，所以，短期的可交易性我们亦需要慎重斟酌。

　　风险提示：国内宏观政策不及预期