2022年第一季度货币政策执行报告点评：货币政策的四个转变

　　事件：2022 年 5 月 9 日，央行发布 2022 年第一季度中国货币政策执行报告。

　　一、 贷款投放从“扩大”转为“合理” 。下一阶段主要政策思路中，将“引导金融机构有利扩大信贷投放”改为“引导金融机构合理投放贷款”。今年一季度贷款增速的“筑底” ，存在银行依靠票据、短贷等的冲量行为，而央行在“坚持不搞‘大水漫灌’”的理念下，更加关注中长期贷款的增长动能。后续信贷的稳定增长，一方面依靠于重点领域（绿色和制造业）贷款保持强劲增长；另一方面则有赖于房地产领域的信贷修复。

　　二、 结构性工具的方向更加细化。 货币政策将强化对受疫情影响较大行业、“乡村振兴”、碳减排和煤炭清洁利用、科技创新、普惠养老的结构性支持。值得注意的是，本次报告披露一季度碳减排支持工具向金融机构发放资金仅 530 亿，不及去年 11-12 月的 856 亿， 或与所支持的领域范围偏窄或审批标准严格有关。

　　三、 降融资成本的重心转移到存款利率上来。将降低企业融资成本的重心从发挥 LPR 改革效能（主要意味着银行压缩贷款利率与 MLF 利率之间的点差），转移到存款利率市场化调整（要求自律机制成员银行参考以 10 年期国债收益率为代表的债券市场利率和以 1 年期 LPR 为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平） 。其主要原因或许在于，前者效能释放已较充分。考虑到目前商业银行净息差和利润率已呈现难以进一步压缩的势头，后续贷款平均利率下行的幅度可能进一步逼近于 LPR 下行的幅度。因此，降低银行负债成本，就成为拓宽贷款利率下行空间的更重要途径。

　　四、 货币政策面临汇率、物价两大掣肘。新增了“密切关注物价走势变化，支持粮食、能源生产保供，保持物价总体稳定”，凸显出在农产品、能源等国际大宗商品价格再上涨的情况下，“稳物价”成为排在稳增长和稳就业之后的重点目标。

　　本次报告对汇率的表述变化较大：一是，相关部分去掉了“增强人民币汇率弹性”，改为“坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。这显然是在近期人民币汇率大幅贬值情况下做出的政策调整。 二是，把“以我为主，处理好内部均衡和外部均衡的平衡”改为“密切关注主要发达经济体货币政策调整，以我为主兼顾内外平衡” 。当前中美利差倒挂，对于跨境资本流动、对于人民币汇率的不利影响不容忽视，这无疑是货币政策更大的掣肘所在，也是本次货币政策执行报告强调合理投放贷款、细化结构性工具使用、在存款利率上寻求空间的重要原因。