宏观月报：风险过后，关注机会

　　策略摘要

　　回顾10月，市场的波动率如期回升。从流动性的角度，美联储9月的加息以及10月的鹰派都增加了市场的压力，驱动美国长端利率从持续上行转向了阶段性的调整。而国内的宏观政策依然是结构性的，对于“新经济”的倾斜和对于“旧经济”的稳定依然是这里的主线。

　　展望11月，随着美国“中期选举”这一不确定事件的落地，尽管在明年1月国会正式履职前仍存在时间上的空档，但是我们最大的不确定“投票”已经从象征意义上过去，市场对于负面的定价预期将有所改善。相比较当前市场的持续压力，我们认为11月可能是关注市场拐点的重要时间窗口之一。

　　市场分析

　　宏观周期：市场波动，数据回落。中美两大经济引擎从数据层面正在经历短期熄火的压力。从美国来看，尽管PMI仍显示出环比的扩张，但驱动生产力的核心面临短期的压力，其中Alphabet三季度自由现金流意外转负提升了市场对于行业稳定性的担忧。从中国的角度来看，10月PMI环比的放缓结束了景气指数稳定的区间，增加了市场对于经济的下行担忧，存量政策的进一步积极甚至增量政策的预期也存在上升空间。

　　价格周期：实物上行，资产调整。一方面，10月在地缘压力上升的状态下油价继续维持在相对高位，推动同比意义上的通胀压力短期内仍难消退——10月PPI同比增长美国+6.3%，中国+5.0%——即使地缘在11月缓和，基数效应下的高通胀短期内仍将延续。另一方面，10月资产价格表现出更大幅度的压力，从新兴市场到发达经济体，从科技板块到整体权益资产。这种价格层面的分化将驱动全球财富进入到再次分配。

　　政策周期：等待政策的扳机落地。10月尽管中国央行将利率锚从存贷款转向隔夜逆回购，新增对于债市的流动性补充政策工具，但是总体仍表现出结构性强于总量性特征。而美联储在10月份的政策态度转变更值得我们关注：一方面在对经济判断转向“强劲”的同时政策函数却进一步向“稳增长”倾斜，尽管“控通胀”没有改变加息的方向，但是在资产价格存在压力的背景下政策边际上出现了缓和，政策的节奏出现了调整；另一方面，美联储也后置了“资产负债表工作组”给出结论的时间，为市场的流动性环境提供短期的暖意（见美联储系列三十六）。

　　策略

　　战略上，我们继续维持宏观策略8月份开始的向防守切换。从8月底美联储央行年会上释放收紧信号到9月美联储如期加息，印证了我们这一判断。宏观资产层面，继续战略性维持国债的高配和股指的低配，商品保持中性配置。

　　战术上，我们将短期的观点从“中性”上调至“积极”。美联储流动性收紧节奏的放缓（10.29）、美国中期选举不确定性的落地（11.3）以及中美自八点共识（9.24）后紧邻的APEC会晤（11.18）和G20会晤（12.14），市场的风险偏好在短期的压力后或将迎来转变，我们认为值得关注美国中期选举投票后的市场机会。

　　风险

　　地缘风险超预期升级，中美会晤低预期