晨会纪要
宏观策略
宏观深度报告20261102：反常识和消费不等式：谁决定消费增速？
核心观点：一个反常识的观点是，近年中国消费偏弱可能并非居民“更谨慎”所致，无论微观口径还是宏观口径，居民消费倾向均未明显恶化。宏观消费倾向2024年64.8%，与2019年持平，微观口径2025年68%，虽低于2019年，但仍高于2005-2019年趋势外推值65.6%。制约消费增速的是收入增速而非消费意愿。消费增速≈经济增速+k，其中k=居民收入比重变化+消费倾向变化。2010年以来大多k≥0，因此多数年份，消费不等式都成立：消费增速≥经济增速。今年社零偏低（前9月同比1.1%）系PPI回升压低k、“以旧换新”透支需求与社零低估服务消费三重因素所致。随着明年“服务CPI-PPI”见底回升、下半年耐用品透支消退，加上消费通常在地产之前复苏，明年消费将显著强于今年。风险提示：（1）耐用品透支的消化期可能长于历史经验。（2）地产筑底时点及国际经验的适用性存在不确定性。（3）收入分配与社保改革节奏放缓，可能使k转负、消费不等式失效。
固收金工
固收深度报告20261103：华发信用事件冲击对债市影响几何？
债市走势在华发事件影响下的调整幅度测算及展望：1）综合发行人偿债能力、地方国资支持能力和市场流动性环境，以及万科事件引起的信用债调整幅度、华发事件已实现调整幅度来看，华发事件的影响或整体可控、信用利差继续大幅走阔的调整空间或相对有限，其中累计信用利差走阔幅度或在8-15BP左右，即2026年10月30日后信用利差继续走阔剩余空间或在3-10BP左右。2）对于信用债而言，在机构止盈情绪得以充分释放后，或再度捕捉调整后的修复窗口分批入场，其中高评级中短端预计率先修复，中低评级及长端品种的修复速度或相对较慢，交易拥挤度明显下降后可优先关注公开债履约正常、国资支持路径清晰、流动性较好且存在估值错杀的AAA及AA+短久期品种。3）对于利率债而言，万科风险舆情事件的影响亦有限，其走势波动更多由其他因素引导；从期限利差来看，在债市面临调整压力的时候，久期越长，利率上行幅度越大，期限利差趋于走阔。鉴于华发和万科事件爆发时的市场环境有所不同，但无论熊市调整，还是牛市止盈，30Y作为低利率环境之下的交易博弈品种，其波动率都将放大，在临近年底的关键事件节点，我们建议适度降低久期，更加关注5-10Y的中久期机会。风险提示：资金面及债市调整超预期；国资支持及资产处置不及预期；数据统计偏差。
行业
中小盘行业深度报告：中小盘观察之食品饮料行业：调整之后，定价权回到龙头
1.9月底以来的反弹仅维持两周；2.回调过程同样缺乏量能配合。
