优质客户结构高筑竞争壁垒，海外产能投放打开增长空间
安利股份(300218)
主要观点：
人造革合成革行业格局分散，公司为行业领军企业
人造革合成革主要用于替代天然皮革，应用于鞋服、箱包、沙发家居、汽车内饰、体育装备、工程装饰、电子产品、医疗健康等领域，市场前景广阔。国内人造革合成革行业以中小企业居多，行业格局十分分散，安利股份专精于生态功能性聚氨酯合成革及复合材料研发生产，国内总部与越南工厂合计44条产线，年产能近1亿米，为行业内规模最大的企业，地位突出。
优质客户结构高筑公司竞争壁垒
公司客户已覆盖耐克、阿迪达斯、彪马、亚瑟士、安踏、李宁、爱室丽、芝华仕、丰田、比亚迪、苹果等多国内外知名品牌。由于聚氨酯合成革和复合材料的品质会直接影响下游产品质量，下游客户随意更换供应商存在隐形成本高、风险不可控因素，一般不会轻易更换。客户信任和合作粘性为企业重要价值护城河，国内大量的中小企业对公司业务不构成竞争威胁。伴随近年来高端大客户订单占比提升，进一步拉动了公司利润率增长。
越南产能投放，打开公司业绩增长空间。
2025年8月，安利越南剩余两条干法生产线已完成设备安装调试及试生产，目前所有四条产线均已正式投产。与此同时，安利越南已通过耐克鞋用材料、美国乐至宝、德国阿迪达斯审核进入供应商名录。我们认为，越南产能布局有助于适应国际品牌产能转移的趋势，利于扩大与下游国际品牌企业的合作，提升市场份额，进一步打开业绩增长空间。此外，在国际贸易格局及关税存在高度不确定性的格局下，越南工厂有利于积极化解国际贸易冲突带来的关税风险，增强企业应变能力和国际竞争能力。
投资建议
安利股份锚定优质客户结构，主营业务生态功能性聚氨酯合成革具备高竞争壁垒，伴随海外产能投放与产品结构持续优化有望推动业绩稳步增长。我们预计安利股份2025-2027年归母净利润1.97、2.93、3.88亿元，对应PE为19.08、12.83、9.70。首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
越南工厂产能利用率不及预期；
原材料价格大幅波动；
下游需求增长不及预期；
海外经济增长放缓及贸易摩擦导致的出口不及预期。
