爱尔眼科(300015)
核心观点
多变环境下保持高质量发展，2023年归母净利润同比增长33%。2023年实现营收203.67亿元（+26.43%），归母净利润33.59亿（+33.07%），扣非归母净利润35.14亿（+20.39%）。其中Q4单季度实现营收43.20亿（+41.25%），归母净利润1.78亿（+6.25%）。2023年公司实现门诊量1510.64万人次（+34.26%），手术量118.37万例（+35.95%）。截至2023年末，公司境内医院256家，门诊部183家，分级连锁医疗体系不断扩大；海外已布局131家眼科中心及诊所，形成覆盖全球的医疗服务网络。在高基数和行业整体承压的背景下，2024年一季度公司展现增长韧性，实现营收51.96亿（+3.50%），归母净利润8.99亿（+15.16%）。
毛利率较为稳定，降本增效推动净利率提升。2023年毛利率为50.8%（+0.3pp），白内障项目毛利率均提升2.6个百分点，进一步体现规模效应。销售费用率9.7%（同比持平），管理费用率13.1%（-1.1pp），财务费用的增长主要是由于汇兑损益变动。2023年研发投入3.33亿（+22.73%），公司持续加大对临床运用技术及数字化转型投入。净利率提升至18.0%（+1.3pp）。
白内障项目收入高速增长，视光业务维持高景气度。2023年屈光项目收入达74.31亿（+17.27%），毛利率为57.40%（+0.58pp），屈光手术量增长的同时满足个性化需求的新术式占比进一步提高，且公司不断加大对基层医院屈光科室的建设。白内障业务收入33.27亿（+55.24%），毛利率为37.97%（+2.63pp），公司经营规模和品牌影响力持续扩大，医疗技术和服务能力不断提升，部分去年因外部环境延迟的老年患者恢复就医。视光项目收入49.60亿（+31.25%），毛利率为57.05%（+0.61pp），国家近视防控战略持续推动，儿童青少年建档量不断增加，爱尔视光的品牌影响力进一步提升；各医院近视防控手段和品类不断完善升级，推动视光业务快速发展。此外，眼前段及眼后段项目均实现快于整体收入的增长。
投资建议：考虑宏观环境影响，下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年归母净利润40.63/48.90/58.48亿（2024-25年原为45.36/57.83亿），同比增速20.9%/20.4%/19.6%，当前股价对应PE=30/25/21X。公司是国内眼科医疗服务领域的龙头公司，通过分级连锁模式迅速扩张，“内生+外延”共同支撑业绩成长。营收净利稳健增长，品牌影响力持续增强，并已形成完善的医教研体系和人才培养机制，新十年“二次创业”稳步推进，维持“买入”评级。
风险提示：并购整合进度不达预期、医疗事故风险、市场竞争加剧风险。
