20年多核驱动雏形初显助规模逐季加速增长，看好21年家具与美容健康品类增长

　　松霖科技(603992)

　　核心观点：

　　事件2020 年全年公司实现营业收入 20.35 亿元，同比增长 17.04%；实现归属母公司净利润 2.70 亿元，同比增长 15.51%；实现归属母公司扣非净利润 2.24 亿元，同比下滑 3.55%；实现经营性现金流量净额为 3.51 亿元，较上年增长 31.19%。

　　20 年传统厨卫配合美容健康与家具品类促成规模逐季加速回暖，看好 21 年厨卫品类稳步增长与新兴业务高速发展共振延续2020 年全年公司实现总营业收入 20.35 亿元，较上年同期增加2.96 亿元，同比增长 17.04%。为了更加贴切且直观地展示出多元化发展，公司对业务构成进行了重新划分，将原先花洒等厨卫配件合并为厨卫品类，并将板材家具品牌、美容健康类产品（按摩仪等）以及松霖·家的全屋整装业务从其他主营业务中分列为单项。按业务拆分总营业收入，2020 年公司厨卫品类/家具品类/美容健康类产品/ 松霖·家/ 其他业务分别实现营业收入 18.48 /0.76 /0.46/0.18/0.46 亿元，分别较去年同期变动 1.78/0.63/0.24/0.18/0.13亿元，分别实现同比变动 10.64%/504.72%/109.38%/N.A/38.84%，占总营业收入的比重分别达到 90.83%/3.74%/2.28%/0.88%/2.27%，分别较去年同期变动-5.25/3.01/1.01/0.88/0.36 个百分点，由此可见公司 2020 年营收规模的核心驱动力依旧是厨卫配件 IDM 业务提供的，并且该品类占总营收比重依旧高达 90%，预计未来伴随公司其余主营业务，尤其是家具品类与美容健康品类业务的崛起，公司厨卫品类的营收占比或将进一步降低，逐步形成多轮驱动的景象。进一步拆分公司各项主营业务，厨卫品类作为公司以往乃至于未来中短期内的支柱品类凭借公司独具特色的 IDM 模式与全球知名厨卫品牌保持紧密合作，而 IDM 模式与传统 ODM 和 OEM 模式的区别主要在于该模式下公司自身主导各项产品的技术与研发工作，充分将 KT(Key Technology，核心技术)与 ID（Industrial Design，工业设计）的理念融合到技术研发环节中，并通过强大的研发团队与技术储备将先进的理念转化落地成为产品。截止 2020 年末，公司共有研发人员 593 人，占公司员工总数的 15.91%，较去年同期提升 0.69个百分点，共计拥有国内外有效授权专利 848 项，相较 2019 年末增加 32 项， 2020 年全年公司新申请发明专利 70 项、 实用新型专利 52项、外观专利 13 项，并且公司在无接触感应技术、定量技术与微电流技术领域均已实现产品量产，有效地将研发投入转化为营收增长点，为公司厨卫品类与全球知名卫浴品牌之间的合作关系增添了几分保障。除了在技术研发方面持续投入外，公司为了更好地配合海外客户的需求利用上市募投资金积极扩充厨卫品类中的优势配件，并于 2020 年下半年成功投产，截止 2020 年末公司预计拥有淋浴系统及龙头年产能 500 万套，并且参考公司当前在建工程进度，另一项上市募投项目“花洒及配件扩产及技改项目”或有望于年内竣工随即投入使用，为公司厨卫品类后续保持健康稳定的增长提供供应端的保障。考虑到公司主要出口国为美、欧等国，尽管上述国家与地区的新冠肺炎疫情大概率有望于年内得到充分控制，但美、欧等国与地区较为宽松的财政与货币政策大概率仍将延续一段时间直至经济增长出现过热迹象，基于此我们预计 2021 年以美欧等国为首的海外发达经济体对卫浴配件产品住宅类需求虽然会环比 2020 年疫情期间有所回落，但仍将保持稳健增长，与此同时伴随助力经济复苏的基建投资计划逐步落地，卫浴配件品类的商用需求或将成为推动下游需求增长的新动力。

　　除了在厨卫品类保持公司现有的地位与优势外，公司为了谋取更广阔的市场空间与业务新增长点凭借自身在卫浴配件领域积累的技术研发与生产制造优势，顺势向具备相似技术与生产条件且行业整体尚处于蓬勃发展的美容健康品类赛道进行切入， 成功推出美容花洒、洁牙器以及美容按摩仪等产品。2020 年，公司为了更好地培育该品类未来的发展完成了口腔护理类 10 万级无尘生产车间和专业实验室以及水疗护理类、脸部护理类的生产车间及实验室的建设，下半年投入使用，预计未来该品类仍有望凭借行业自身尚处于高速发展期的阶段性红利实现较为可观的增长，为公司实现多元化的多轮驱动发展愿景提供助力。

　　相较于仰仗技术与生产平台相似度较高的优势向美容健康类产品拓展，公司对于内销业务的发展规划则选择了跨界扩张，主动选择了家具行业。截止 2020 年末，公司已经初步形成了以板式家具与软体家具为主的家具板块业务以及以为顾客提供从装修设计，到全屋定制，再到家居软装一站式产品及服务的“松霖·家”板块。2020 年上半年，公司第一家“松霖·家”旗舰店在公司总部所在地厦门正式开业运营， 并且 2020 年下半年公司利用自筹资金规划建设“松霖建材园”正式开工建造，预计在该项目完工投产后将进一步完善公司“松霖·家”业务倡导的“前店后厂”模式所需的产品布局，从而为消费者提供高质量产品与服务。基于厦门首店开业后积累的用户反馈与经营经验，公司 2021 年计划在福州、泉州、莆田与衡阳等多个城市进一步加大布局，以此加速培育与迭代“松霖·家”的门店模型与运营方式，实现向客户提供更加贴心且全面的家居家装服务同时，为公司营收规模的增长贡献更多的增量。

　　分季度来看，公司 2020 年逐季分别实现营收 3.23/5.12/5.42/6.57 亿元，分别较去年同期变动-0.16/0.59/0.77/1.76 亿元，分别较去年同期实现增长-4.62%/13.01%/16.50%/36.61%，可见公司尽管在一季度受到疫情影响营收规模出现小幅度下滑的情况下，凭借随后逐季加速增长的高景气局面实现全年高双位数增长， 而促成公司营收规模在随后录得逐季加速回暖的一方面是由于海外疫情爆发后居家时间被迫拉长以及美国房地产市场在低利率的市场环境下销售火热使得海外消费者对卫浴配件以及美容健康类产品的需求有所增加， 另一方面也是归功于公司前期筹划与布局的家具品类和“松霖·家”业务在 2020 年迎来了破局之年，营收规模实现翻倍式增长，对营收规模的增长提供了一定助力。我们认为 2021 年公司以外销业务为主的厨卫品类和美容健康类产品大概率仍将凭借美欧等发达国家经济整体回暖对消费市场形成的正向拉动而保持较为可观的增长，与此同时尚处于探索与扩张同步推进的家具与“松霖·家”业务板块大概率仍将在新开门店的支撑下维持高速增长态势。

　　公司 2020 年全年实现归母净利 2.70 亿元，较上年同期增加 0.36 亿元，实现同比增长 15.51%；对应归母扣非净利为 2.24 亿元，较上年同期减少 0.08 亿元，实现同比下滑 3.55%。2020 年公司共计确认非经常性损益 4688.45 万元，较去年同期大幅增加 4453.56 万元， 2020 年非经常性损益主要包括计入当期损益的政府补助 1422.57 万元以及各类金融资产产生的投资收益 4084.34 万元。按季度拆分， 2020 年 Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现归母净利润 0.35/0.75/0.82/0.78 亿元，分别较去年同期变动-0.13/0.09/0.30/0.10 亿元，分别实现归母扣非净利润 0.37/0.74/0.75/0.38 亿元，分别较去年同期变动 0.01/0.06/0.01/-0.16 亿元，可见公司归母净利润与归母扣非净利润在2020Q1 受疫情冲击影响较大， 但在随后的 Q2/Q3 逐步转好， 至于 20Q3 与 20Q4 公司归母扣非净利润的逐季萎缩主要是由于汇率升值对公司造成的不利影响以及用于对冲汇率波动的金融衍生品产生投资收益造成公司归母净利润与归母扣非净利润表现不一。基于我们对公司 2021 年营收端或将延续较为可观的增长的判断，我们预计公司归母净利润与归母扣非净利润表现大概率将与营收规模增速相匹配，全年各季度增速水平大概率呈现“U 字形”走势。

　　受会计准则变更与新业务初期毛利率波动较大影响综合毛利率微跌 0.23pct，汇兑损失致使期间费用率提升 2.38pct公司 2020 年全年综合毛利率为 34.55%，较去年同期降低 0.23 个百分点；具体来看，按产品品类拆分， 2020 年公司厨卫品类/家具品类/美容健康类产品/松霖·家/其他业务的毛利率分别为 35.63%/10.01%/52.18%/36.13%/13.41% ， 分 别 较 去 年 同 期 变 动 0.48/ -26.10 /-5.94 /36.13/13.57 个百分点； 按境内外业务 ， 2020 年公司境内 / 境外业务的 毛利率分别为25.75%/38.03%，分别较去年同期变动-1.10/-0.18 个百分点； 基于上述数据拆分与分析， 我们认为造成公司 2020 年综合毛利率下滑的原因一方面是由于会计准则变化使得原先计入销售费用的运输费用和报关及港杂费计入主营业务成本，造成成本提升，另一方面是由于公司新布局的家具与美容健康类产品的毛利率受到前期规模化生产效益不足的影响较大，出现毛利率较大幅度的降低所致。

　　公司 2020 年全年销售净利率为 13.29%，同比微跌 0.18 个百分点；2020 年公司期间综合费用率为 20.42%，相比上年同期增长 2.38 个百分点。具体拆分， 2020 年公司销售/管理（含研发）/ 研发 / 财 务 费 用 率 为 别 录 得 3.79%/15.27%/6.33%/1.36% ， 分 别 较 上 年 同 期 变 化-0.64/0.11/-0.40/2.90 个百分点。其中，2020 年公司销售费用额为 0.77 亿元，较去年同期增加 9 万元（YOY 0.12%），主要是由于会计准则变更使得运输费用与报关及港杂费转移至主营业务成本所产生的降费效果与职工薪酬和办公费用的增长部分抵消， 并且费用提升幅度不及营收规模增速，促成销售费用率的降低；2020 年公司剔除研发费用的管理费用额为 1.82 亿元，较去年同期增加 0.35 亿元（YOY 24.20%），主要是由于公司为发展新业务致使相关板块管理人员增加推动员工薪酬大幅提升所致，并且增幅高于公司营收规模增速，故而剔除研发费用的管理费用率较去年同期提升 0.51 个百分点；2020 年公司的研发费用额为 1.29 亿元，较去年同期增加 0.12亿元（YOY 10.00%），主要是由于公司对新业务的全面推进促使新品类与现有品类的研发投入有所增加所致，提升幅度略低于营收规模增幅，导致研发费用率小幅降低； 2020 年公司财务费用额为 2776.59 万，较去年同期净收入 2682.85 万元大幅增加 5459.44 万元（YOY -203.49%），主要是由于利息收入较去年同期有所减少的同时，汇兑损益大幅受汇率不利因素影响大幅提升，由2019 年的净收益 500.98 万元变为 2020 年净损失 3697.75 万元，增幅远超规模增速，故而使得财务费用率大幅提升，拖累公司整体业绩表现。

　　强技术研发成效显著频获国内外设计大奖，凭独创 IDM 模式深化与头部客户合作

　　尽管公司各主营产品基于常识判断属于同质化程度高且技术含量偏低的常见家用轻工产品，但实际上其背后隐含了公司对环保材料、节水技术、智能化、电子化以及人性化设计等多个方面的核心技术。从研发投入角度来看， 2015 年至今公司研发费用率从未低于 5%，并且过去 5 年均值更是达到 6%，远高于同属家用轻工范畴的定制家居行业过往 5 年内 3%-4%的平均水平，足见公司对技术与产品研发的重视程度与投入决心。从研发成果来看，截止 2020 年公司已获授权的境内外专利数量共计 848 项，其中发明专利 392