新增客户超预期，国六非四助力龙头腾飞
凯龙高科(300912)
事件简述
公司于14日发布年报，业绩符合预期，客户拓展高于预期，点评如下。
事件简评
业绩符合预期，销量增速与行业增速匹配。公司2020年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为11.23/1.00/0.66亿元，同比增长5.29%/64.09%/22.77%，业绩与我们之前预测接近符合预期。后处理设备销量30.30万套，同比增长18.16%，商用车2020年产销分别增长20%/18.7%，与公司产品销量增长匹配。在行业销量景气和轻卡国六实施后处理单价翻倍驱动下，共同推动了公司2020年业绩较快增长。
客户拓展超预期，高强研发投入终结果。为市场先机公司持续高强度投入研发达到8.56%，远高于可比公司，研发费用继续超当期利润。高强研发投入下效果逐渐显现：公司于19年成功研发出内资第一套国六用SCR系统；20年成功与潍柴、东风、道依茨、全柴、东风、福田、中国重汽等诸多客户进行国六合作；并与潍柴、玉柴、洛阳一拖、上柴、一汽解放、常柴、常发、新柴等客户进行非四合作；固定源中标北京环球影视城、湘潭燃气发电机组改造、洛阳一拖、仪征双环等发动机台架改造等多类型尾气后处理项目。
三一或倒逼一线厂商采用内资系统。三一长沙产业基地产能重卡30万/发动机60万台，预计今年投产。通过多方面降本，消费者28万就可以买到同行35万级别的车，同时提供发动机五年质保，极具吸引力。公司近期公告与湖南道依茨合作，协议规定作为首供且保底70%量，开启与三一大规模合作进程。三一的竞争或倒逼重卡一线厂商通过与内资后处理系统商合作实现降本增效。目前公司是内资唯一在重卡可以提供全系统产品的服务商，作为内资龙头，国六淘汰市场+进口替代逻辑将助推公司业绩可持续快速增长。
盈利调整
因新增客户超预期+非四接棒国六增长，我们上调22年5%盈利预测并新增23年业绩预测，预计21～23年归母净利润1.47/2.69/4.42亿元，YoY为47.86%/82.80%/64.45%，对应EPS为1.31/2.40/3.95元，对应PE为29X/16X/10X。给予2021年50XPE，目标价65.50元，维系“买入”评级。
风险提示
公司产品或下游客户的产品一致性和稳定性低于相应标准要求导致产品开发和应用失败的风险，柴油卡车销量下滑超预期，与大客户合作低于预期等。
