突破产能瓶颈在即，在手订单充裕
君禾股份(603617)
事件：
（1）公司公布 2020 年年报，全年实现营业收入 7.38 亿元，yoy+9.72%；实现归母净利润 0.97 亿元， yoy+29.66%；经营活动现金净流量 1.36 亿元，yoy+97.93%。Q4 单季度，公司实现营收 2.51 亿元，yoy+24.48%；归母净利润 0.29 亿元，yoy+37.68%。
（2）公司公布 2021 年一季报，2021 年 Q1 实现营业收入 2.20 亿元，yoy+46.70%；实现归母净利润 0.32 亿元，yoy+89.63%。
2020 全年业绩符合预期，公司经营稳健
公司 2020 年实现营收 7.38 亿元， yoy+9.72%，实现归母净利润 0.97 亿元，yoy+29.66%。 全年业绩呈现前低后高的态势， 主要系疫情影响下 2020Q2起公司订单逐月改善，经营好转；净利率增速高于营收增速主要系政府补助增多等因素。 疫情与贸易摩擦叠加扰动背景下，公司经营屡创新高，彰显业绩韧性， 公司经营稳健。 2020 年经营活动现金净流量创历史新高，同比增长 97.93%，主要系当期销售回款、退税及政府补助增加，公司充裕现金流彰显公司经营活力。
2020 全年盈利能力保持平稳，公司精益化管理效果凸显
2020 年公司盈利能力保持平稳，实现销售毛利率 25.44%，同比降低0.56pct，主要系新收入准则实施的影响，基本保持稳定；实现销售净利率 13.18%，同比增长 2.02pct， 主要系在期间费用率整体保持平稳的前提下，当期政府补助增加等因素带来利润增益。2020 年，公司整体期间费用率 12.30%，同比降低 0.78pct，其中管理费用率 4.79%，同比降低 1.13pct，公司精益化管理效果凸显；销售费用率 2.33%，同比降低 1.97pct；财务费用率 12.30%，同比降低 0.78pct；研发费用率 3.72%，同比提升 0.49pct，主要系加大商用泵研发投入。
2021 年一季度公司单季营收创新高，盈利能力持续提升
2020 年 Q1 公司实现营收 2.20 亿元，yoy+46.69%，创单季度营收新高、营收增速新高；实现销售毛利率 20.94%，同比下降 3.20pct， 主要系原材料涨价； 实现销售净利率 14.44%，同比增加 3.27pct， 主要系期间费用率13.21%，同比降低 3.58pct，费用控制效果显著。预期下半年公司产品提价、募投产能落地后，公司盈利水平将更上一层楼，大幅提升盈利空间。
在手订单充裕，奠定全年业绩基础，募投项目落地突破产能瓶颈 2020 年二季度公司订单开始改善，并逐季向好，主要系物流恢复、商超及经销商补库存。 2020 年末公司在手订单 4.5 亿，同比增长 50.90%。我们预计 2021 年， 受益于活跃的房屋建筑、 花园业主的活动增加与 2021年全球房地产市场复苏与基建领域投入加大，建材消费类水泵需求旺盛，排产达 2021 年 8 月。2020 年 Q1 公司存货 1.69 亿元，yoy+32.60%；合同负债 0.18 亿元， yoy+68.89%，业绩前瞻性指标为全年业绩增长奠定基础。 2020 年公司产能利用率达 99.4%，处于满产满销的状态。预期 IPO募投及可转债募投项目 （一期）， 合计年产 375 万台水泵项目， 将于 2021年 6 月投产，公司产能爬坡顺利，突破产能瓶颈。
完善产品布局，加强自有品牌建设，公司竞争力持续提升
公司围绕智能化、模块化、便携化、DIY 等理念持续加大研发投入，不断推陈出新，积极布局锂电直流系列，功能切割泵，海水养殖增氧泵，永磁直流系列，无线远程、智能控制电子感应等高附加值产品，不断完善产品布局，定制化能力较强，并成功打入博世供应链。公司商业泵样品已顺利出货，首单交付客户，未来有望贡献业绩新增量。2020 年公司坚持以 ODM 为主的经营模式，面向国内市场和线上销售尝试 OBM 模式，2020 年实现销售 404.98 万元，yoy+198.87%，其中线上销售部分实现 73%的高毛利率，随着国内水泵市场的发展，自有品牌销售占比有望持续提升，拉动公司毛利率。
市场持续扩容，充分受益于国际制造能力转移，加速公司成长
家用水泵作为必需品和消耗品，欧美市场普及率较高、更新频率较快，在新增需求与换购需求的双重作用下，成熟市场需求增长稳定；农林灌溉、渔业养殖、市政工程等多场景应用的特点促使国内市场与其他新兴国家发展，市场持续扩容。公司以家用水泵为业务核心，以拓展国际市场为起点，目前产品品质可达国际市场认证标准、实现客户较强粘性、拥有对制造商快速响应和及时供货、产业链一体化布局等多项优势。由于运营成本上升， 全球制造产能重心由欧美向发展中国家转移趋势愈发明显，公司作为国内优质企业，将充分受益。展望 2021，在经济复苏与市场扩容的背景下，公司将凭借对行业的敏感性、对客户的快速响应能力、以及产能突破、产品升级等核心竞争力加速公司成长。
投资建议
预计 2021-23 年 公司 EPS 分别为 0.63/0.74/0.84 元 ， 对 应 PE 17.95/15.31/13.62X，维持“增持”评级。
风险提示
经济增速大幅下滑，基建补短板效果不及预期；海外市场开拓受阻；市场竞争加剧。海外疫情控制不及预期，中美贸易摩擦加剧；汇率波动风险；原材料价格波动风险。
