现金流改善，Q1国六产品开始放量；国六公司市场拓展潜力大

　　艾可蓝(300816)

　　20 年稳健收官， 21Q1 收入业绩加速迎来开门红。 公司公告 2020 年营业收入 573.21 亿元，同增 14.37%， 20Q4 收入 148.28 亿元，同增13.92%； 21Q1 收入 243.25 亿元，同比增长 20.19%。 20 年五粮液产品收入 440.61 亿元，同增 13.92%，其中量增 5.28%， 价增 8.21%，主因：（1）直销模式高速增长提升吨价；（2）产品结构升级推动吨酒价格提升。 21Q1 收入高速增长，主因：（1）普五批价上行渠道利润提升，经销商销售积极性提高；（2）团购渠道计划外打款价提高至 999元/瓶推动吨酒价格提升；（3）新品经典五粮液及小五粮贡献增量收入；（4）21 年春节延后，更多收入确认在 21Q1。 20 年归母净利润 199.55亿元，同增 14.67%， 20Q4 归母净利润 54.09 亿元，同增 11.34%；21Q1 归母净利润 93.24 亿元，同增 21.02%，主因收入高速增长。

　　 2021 年收入目标双位数增长，有望保持量价齐升。 公司 21 年收入增速目标两位数以上，我们认为受益于千元价格带白酒扩容，五粮液产品有望量价齐升，保障公司实现目标。销量方面， 考虑到 20 年在疫情下销量仍有提升，预计 21 年会加速增长；普五批价上行，渠道利润提升推动经销商销售动力提高。 价格方面， 20 年宏观经济上行，通胀预期较高，五粮液出厂价有望随批价提高； 我们认为公司渠道管理改善，一批价管控能力提升，一批价过千元后，后续批价的提升速度会加快。

　　我们预计 21-23 年公司收入分别为 665.56/783.30/910.13 亿元，同比增长 16.11%/17.69%/16.19%，归母净利润分别为 240.81/297.51/360.24 亿元，同比增长 20.68%/23.54%/21.09%， EPS 分别为 6.20/7.66/9.28 元/股，按最新收盘价对应 PE 为 46/37/31 倍。 考虑公司成长性给予 21 年 50 倍的 PE 估值，合理价值 310 元/股，维持买入评级。

　　 风险提示。 经济增长不达预期；产品提价不达预期；食品安全风险。