深度报告：卡位户外优质赛道，蓄势高端气密材料

　　华生科技(605180)

　　本期内容提要:

　　拉丝气垫行业领先制造商，销量驱动整体业绩增长。 公司是一家从事塑胶复合材料研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品包括拉丝气垫材料、充气游艇材料、蓬盖材料、灯箱广告材料，下游应用产品包括划水板、瑜伽垫、充气艇、帐篷、广告灯箱等。公司是拉丝气垫行业领导者，研发实力强，2020 年实现收入 3.68 亿元、同增 16.11%，归母净利 1.08 亿元、同增 24.20%。近年来公司下游产品需求景气度较高，拉丝气垫材料销量持续增长，驱动整体收入、业绩保持增长趋势。

　　下游需求景气度高，行业进入壁垒明显。1）欧美发达国家户外运动参与率高，近年来水上运动市场规模稳步增长，划水板销量持续增长 ，Technavio 报告显示 2015-2020 年全球划水板市场规模年均增速为 15%。2）全球物流运输、露营市场保持稳步增长，Future Market Insights 预计2018-2029 年全球篷布市场规模增速预计为 4.4%。 3） 拉丝气垫材料行业进入门槛高，目前国内仅有公司、明士达、龙天集团等 3 家公司能够稳定批量生产，公司在行业内具有研发、工艺、性能等优势，产品定位高于主要竞争对手。

　　技术密集型企业，研发、生产业内领先。气密拉丝材料技术难度大、工艺复杂，下游客户对材料性能要求较高， 2013 年公司率先在国内实现突破，掌握核心生产技术，并拥有多项专利、标准制定、国际认证。公司不同于传统纺织企业，技术属性更强，人均创收处于较高水平。此外公司在各生产环节具有多年积累优势，生产效率、产品性能业内领先。

　　短期疫情催化终端户外需求，长期成长空间较大。2020 年疫情短期影响催化欧美发达国家户外需求，社交隔离限制导致消费者转向非集体性的户外或室内运动，划水板、瑜伽垫等销售额显著增长。长期来看，欧美国家居民户外运动市场规模有望持续增长，划水板等充气式产品渗透率预计提升， 体育产业长期成长性得到验证； 且国内水上运动处于起步阶段，随着居民消费升级有望快速成长。此外拉丝气垫材料仍处于发展早期，应用领域有望拓展至医疗、家居、国防军工等领域，推动公司收入长期增长。

　　盈利预测与投资评级。 我们看好公司受益于下游体育户外行业发展，上市后产能持续扩张， 推动业绩增长， 预计 2021-2023 年收入为 5.61/7.02/8.74亿元，同增 52.08%/25.18%/24.48%，归母净利为 1.76/2.21/2.75 亿元，同增 63.68%/25.47%/24.60%，目前估值处于较低水平。 综合相对及绝对估值法，我们给予公司目标价 50.00 元，公司竞争壁垒明显，短期业绩快速增长、长期发展空间较大，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险因素： 终端需求增速大幅下滑、行业竞争加剧、产能释放不达预期等。