半年业绩超预期，烧碱回暖将带来业绩弹性

　　滨化股份(601678)

　　投资要点

　　事件：公司发布2021年半年度业绩快报，预计上半年实现营收43.2亿元，同比增长58.8%，实现归母净利润9.7亿元，同比增长5492.4%；其中二季度实现营收22亿元，同比增长71.0%，环比增长3.8%，实现归母净利润4.8亿元，同比扭亏，环比下滑2.8%。

　　2021年H1环氧丙烷价格同比近翻倍，Q2环比回落但后市仍存提振预期：2021年H1环氧丙烷产量173.4万吨，同比+43.3%，下游需求近200万吨，同比+38%；供需两旺下PO价格整体处历史高位，公司上半年出厂均价为17699元/吨，同比增长96.0%。进入二季度，国内环丙新产能集中释放，产量较一季度环比增加18.4%至94.0万吨，同比+64.5%；表观消费量为104万吨，环比+12%；供给宽松致使价格有所下跌，公司二季度环丙出厂均价16866元/吨，环比下滑9.0%，同比增长87.9%。公司具有28万吨环氧丙烷产能，展望下半年，金九银十是传统聚醚需求旺季，环丙价格仍存提振可能，助力公司业绩持续改善。

　　氧化铝高开工与新增产能带动烧碱价格向上，粘胶短纤后续回暖助力烧碱景气维持：7月22日山东32%离子碱报价610元/吨，较二月初最低点405元/吨+50.6%，山东99%片碱报价2150元/吨，较年初低点+14.7%，年内烧碱离子膜法平均毛利为777.9元/吨，同比+115.1%。2021年内外需共振，1-6月烧碱产量为1914.7万吨，同比+12.1%，出口60.6万吨，同比+27.2%，目前行业开工处于正常水平，本周环比+2.2%。根据卓创资讯统计，年内烧碱新增产能130万吨，对应新增产量为24.6万吨。氧化铝是烧碱下游第一大应用领域，占比为31%，2021年1-6月氧化铝产量为3692.9万吨，同比+11.6%，开工率自年初的82.2%上行至6月中旬88.2%，本周（7/18-7/24）开工率为85.6%，较去年同期提升6.1个百分点，环比基本持平。根据百川资讯，2021年的氧化铝新增产能为920万吨，新增产量为417万吨，对应62.5万吨的烧碱需求，可充分消化年内新增产量。另一应用领域粘胶短纤预计将迎回暖，需求边际改善带动烧碱价格持续上行，公司拥有68万吨烧碱产能，业绩弹性将得到充分体现。

　　盈利预测与投资建议：我们预计2021-2023年归母净利润分别为14.6亿元、16.4亿元、25.9亿元，EPS分别为0.75元、0.84元、1.33元，对应PE分别为12X、11X、7X，维持“买入”评级。

　　风险提示：产品价格大幅下滑、项目投产不及预期。