下游需求飞速增长，一体化布局筑高护城河
翔丰华(300890)
投资要点
业绩总结：公司2021年H1实现营业收入3.82亿元，同比增长81.18%；实现归母净利润0.43亿元，同比增长53.91%；实现扣非归母净利润0.38亿元，同比增长48.30%，EPS0.43元，业绩较上年出现较大反转。
负极材料一体化趋势确定，头部企业进一步筑高“护城河”。根据公司年报披露，石墨化占人造石墨成本50%左右，委外加工单吨成本在2~2.5万元/吨左右。根据GGII测算，若公司在政策支持、电力成本较低的地区实现石墨化自贡，则可降低约0.5万元/吨的成本。目前，公司拥有3000吨石墨化加工项目，已经投产。此外，公司还有12000吨石墨化二期项目正在建设中。今年6月，公司发布公告称公司与遂宁市蓬溪县人民政府签署《关于建设年产能6万吨高端人造石墨负极材料一体化生产基地建设项目的投资协议书》，计划投资约12亿元。该项目建成投产后，公司石墨化自供比例将超过60%。行业头部公司通过较强的融资能力，积极布局负极材料一体化生产，预计未来能够通过成本优势抢占更大的市场空间，强者恒强。
负极材料下游需求爆发式增长，各类产品有的放矢。2021年H1，全国动力电池装机量为52.5GWh，同比增长200%。预计2021年、2025年负极材料需求量达到70万吨、200万吨。2020年至2021年复合年均增长率超40%。目前公司处于负极材料供应商的第二梯队，客户质量良好，且储能、电动工具市场迅速增长，该类客户对于负极材料品质要求较低，因此公司原有的中端产能市场同样景气。
盈利预测与投资建议。公司负极材料业绩将在2020年低基数的基础上高速增长，同时正积极推进新增产能的建设与布局，优化公司产品结构、客户层次，进一步提升公司盈利能力。未来三年公司总收入复合增长率为80%。考虑公司产能扩张速度领先同业，及未来公司石墨化产线的布局，我们给予公司2022年35倍PE，目标价77元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：在建工程建成及达产进度或不及预期的风险；外协加工风险；原材料价格波动的风险；应收账款风险。
