溢多利中报点评：替抗和酶制剂较快增长，原料药平稳发展
溢多利(300381)
事件：公司发布2021年中报。上半年，实现营收8.71亿元，同比减5.06%；归母净利润6044.12万元，同比减13.05%；扣非后归母净利润5419.84万元，同比增6.55%。基本每股收益0.12元。点评如下：
1、替抗业务快速增长
上半年，替抗业务收入为1.06亿元，同比增长60.98%，延续了自2020年下半年以来的高增长势头。替抗业务毛利率为64.14%，较上年同期高出1.66个百分点，较2020年下半年高出0.06个百分点。毛利率持续上升，主要是由于替抗产品量产以后规模效应显现，成本端下降所致。公司在2020年开始新建博落回原料种植基地，原料由市场采购逐渐转向自供。预计随着基地建成和自供比例的上升，替抗产品成本端将进一步下沉，这有利于毛利率的稳步上升。十四五期间，国内饲料禁抗监管趋严，叠加养殖限抗，替抗产品市场需求预计还有较大的增长空间。公司替抗主打产品博落回提取物（兽药原料药）和博落回散（兽药制剂）均取得国家新兽药证书，且具有优秀的替代抗生素效果，大单品优势比较明显。考虑到猪周期因素，下游对替抗产品的需求或受到一定影响，我们略下调替抗业务增长速度。
2、其他业务平稳发展
酶制剂业务平稳增长。上半年，酶制剂业务实现收入3.02亿元，同比增28.7%。毛利率为46.24%，较上年同期下滑8.12个百分点。毛利额为1.39亿元，同比增9.44%。
原料药业务回归正常。上半年，原料药收入为4.07亿元，同比减30.55%。收入下滑主要是去年同期高基数所致。2020年上半年，受益于新冠疫情的影响，公司收入同比增长了32.54%。目前，原料药业务基本恢复至疫情前水平。原料药毛利率为38.2%，较上年同期上升了14.01个百分点。
盈利预测
预计2021/2022/2023年归母净利润2.05/2.46/3.34亿元，考虑到替抗业务的高成长性，给予公司22年30倍PE，目标市值73.8亿元，距离现价有50+%的空间，维持“买入”评级。
风险提示
国家替抗政策执行力度偏弱、公司研发和项目建设进度不及预期、环保停工限产等
