智能电子设备可靠性整体解决方案提供商 下游5G/EV等领域驱动业务增长
中石科技(300684)
主要观点：
智能电子设备可靠性整体解决方案提供商。1）公司针对电子产品基础可靠性问题（发热、电磁干扰、环境密封等）提供功能性综合解决方案，产品包括导热材料、EMI屏蔽材料、电源滤波器以及一体化解决方案。目前，导热材料是公司的主要收入来源，占公司总收入的89.99%。2）持续高研发投入，确保公司竞争优势。公司研发支出逐年提升，2020年研发支出7,333.1万元，研发费用率为6.38%，2021年前三季度为5.66%，持续加大汽车电子相关产品和热模组等新产品的研发投入。3）公司立足以大客户为中心，相继进入苹果、华为产业链。在手机散热领域，北美客户销售额占比相对较大，其次为中国客户、韩国客户。此外，公司还是VIVO、爱立信和中兴的供应商。
热管理硬件是电子产品的刚需。在现有技术条件下，电子产品工作过程中，无法100%的将电能转化，总会有一部分的电能转化为热能。这种多余的热量需要热管理才能防止故障，并因此提高可靠性和安全性。热管理系统中，从实体和虚拟角度划分，一种是最终作用于发热器件的硬件，如各种冷却回路和热界面导热散热材料，称之为热管理硬件；一种是基于控制角度的电脑程序和各种算法。
功率密度驱动热管理硬件市场不断壮大。电子行业的进步导致电子产品功率密度增加，与此同时更轻薄时尚的消费电子产品驱动散热解决方案在不断进步，并产生了巨大的市场需求，伴随着5G、EV、车路协同、储能等行业的建设推进，电子产品热管理硬件，需求广泛、成长性良好、市场前景广阔、潜力巨大。2018-2023年散热产业年复合成长率达8%，市场规模有望从2018年的1,497亿元增长到2023年的2,199亿元。
行业竞争格局稳定，VC/热管是未来趋势。散热器件存在技术、认证、投入等壁垒，造成行业进入门槛较高。与海外市场相比，中国市场散热器件领域发展历程较短，仅有少数企业具备自主研发和生产中高端产品的能力，可以提供导热应用解决方案。在5G、电子通讯、新能源车、储能的高速发展下，市场需求日益蓬勃，导热材料行业已形成了相对稳定的市场竞争格局。中石科技竞争力位列第一梯队，有望充分受益。
投资建议：
考虑热管理硬件是电子产品的刚需，伴随着5G、EV、车路协同、储能等行业的建设推进，电子产品热管理硬件，需求广泛、成长性良好、市场前景广阔，公司拥有稳定的大客户群，我们预计公司2021年-2023年营业收入分别13.67亿元、16.92亿元、20.19亿元，净利润分别为1.77亿元、2.25亿元、2.90亿元，对应EPS分别为0.63元、0.80元、1.03元，对应PE分别为35倍、27倍、21倍。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：
5G产业推进不及预期；非公开发行募投项目技术不满足市场需求；热管/VC量产不及预期；下游核心客户流失及大客户产品销量不及预期；供应商集中度高的风险。
