2021年年报点评：海外渠道优势凸显，期待马来西亚扩产项目投产

　　怡球资源(601388)

　　2022 年 4 月 26 日， 公司公布 2021 年年报。 2021 年，公司实现营收 82.83亿元，同比增长 47.2%；归母净利润 8.52 亿元，同比增长 84.4%；扣非归母净利 8.5 亿元，同比增长 92.3%。2021Q4，公司实现营收 22.8 亿元，同比增长44.1%、环比增长 11.1%；归母净利润 1.99 亿元，同比增长 6%、环比减少 12.1%；扣非归母净利 1.99 亿元，同比增长 20.8%、环比减少 10.5%。业绩符合预告。

　　2021 年归母净利润同比增长主要得益于报告期内精废铝价差的扩大以及废料贸易销量的大幅增长。精废铝价差：2021 年精废铝价差达到 4070.2 元/吨，同比上涨 13.89%。 销量： 2021 年公司主要产品中，废料贸易的销量同比大幅增长 48.46%至 70.2 万吨，而铝合金锭和边角料的销量分别减少 10.76%/1.18%至29.0/5.1 万吨。废料贸易的销量增长主要得益于 2020 年底公司收购了位于美国俄亥俄州的吉拉德工厂。铝合金锭的销量减少主要是由于 2021 年 7-8 月份马来西亚疫情爆发影响，目前马来西亚疫情平稳，影响已经消除。成本：2021 年公司铝锭的销售成本为 1.27 万元/吨（不含税），而南通破碎铝的全年不含税均价为 1.34 万元/吨。公司的销售成本仅为南通破碎铝的 94.8%，具备明显的成本优势。这主要是因为公司具备全球采购优势，能够采购到海外成本较低的原材料。

　　2021Q4，公司归母净利润环比减少 2744 万元。分拆来看，归母净利润环比的减少主要是来自于减值损失的增加（减利 4315 万元）以及所得税（减利 1884万元）。减值损失或主要来自于 Q4 铝价下跌造成的存货跌价，同时 Q3 存在减值转回，因此环比有较大变化。增利点主要有毛利环比增利 5276 万元，或因 Q3铝锭产销量受到马来西亚疫情影响基数较低。

　　核心看点：低成本+高成长，再生铝老将焕发新活力。①低成本：公司核心优势在于国内外的废铝回收体系以及马来西亚的铝合金生产基地带来的综合成本优势。根据 SMM 数据，截至 2022 年 4 月 26 日， 2022 年美国和国内废铝平均价差达到 5074 元/吨，考虑到公司通过 Metalico 公司采购具备数字化采购优势，实际获取的美国废铝价格或更低。 ②高成长： 马来西亚 130 万吨扩产项目已经开建，预计一期 65 万吨将于 2023 年下半年投产。达产后公司马来西亚总产能将达到 156.98 万吨，相比于原产能 26.98 万吨增幅达到 482%。

　　盈利预测与投资建议： 公司废铝收购端全球布局，具有低价采购原材料优势，随着废铝回收能力的提升，公司铝锭生产的产能利用率具备较大提升空间，马来西亚 130 万吨项目将打开远期成长空间。假设项目一期 65 万吨于 23 年下半年投产，当年贡献 30 万吨增量。我们上调关于公司的盈利预测，预计 2022-2024年公司将实现归母净利 10.94 亿元、15.38 亿元、23.85 亿元，对应 4 月 26 日收盘价的 PE 为 7x、5x 和 3x，维持“推荐”评级。

　　风险提示：项目进度不及预期，精废铝价差下跌，废铝进出口政策改变等