光明乳业2022年三季报点评：消费场景承压，华东壁垒仍固

　　光明乳业(600597)

　　事件

　　10 月 28 日，公司公告 2022 年三季报。 22 年前三季度，公司实现总收入213.85 亿元（-3.05%），归母净利润 3.69 亿元（-16.98%），扣非归母净利润 2.82 亿元（-15.72%）。 22Q3，公司实现总收入 69.75 亿元（-10.50%），归母净利润 0.88 亿元（-52.18%），扣非归母净利润 0.40 亿元（-71.08%）。

　　液态奶降幅环比收窄

　　1） 液态奶降幅环比收窄。 22 年前三季度，公司液态奶/其他乳制品/牧业产品 / 其 他 收 入 分 别 为 120.98/60.03/20.47/9.41 亿 元 ， 同 比 -5.79%/-3.23%/+13.21%/+15.28%， 22Q3 收入分别为 43.34/15.89/6.01/3.00 亿元，同比-4.98%/-27.25%/+4.25%/+11.57%，液态奶降幅环比缩小。

　　2） 外地降幅环比收窄。 22 年前三季度，公司上海/外地/境外收入分别为58.18/102.62/50.09 亿元，同比-5.11%/-4.89%/+5.48%， 22Q3 收入分别为19.09/36.44/12.70 亿元，同比-13.38%/-2.61%/-22.73%。

　　3）直营销售降幅环比收窄。 22 年前三季度，公司直营/经销/其他收入分别为 55.14/154.69/1.06 亿元，同比-5.54%/-1.52%/-14.83%， 22Q3 收入分别为 19.77/48.19/0.28 亿元，同比-2.77%/-12.76%/-15.79%。

　　Q3 归母净利率有所下滑

　　1） 毛利率较稳定。 22 年前三季度，公司毛利率为 18.40%，同比+0.03pct，22Q3 毛利率为 16.94%，同比+0.62pct。

　　2） Q3 归母净利率有所下滑。 22 年前三季度，公司归母净利率为 1.73%，同比-0.29pct， 22Q3 归母净利率为 1.26%，同比-1.10pct， 下滑主要由于收入 下 滑 而 费 用 相 对 刚 性 ， 22Q3 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 同 比 -2.30%/+11.03%/+51.19%，费用率同比+1.00/+0.66/+0.26pct。

　　3）新莱特 Q3 计提减值。 22Q3 新莱特因奶酪工厂闲置，计提 0.51 亿元固定资产减值准备。

　　快速反应，通过社区团购切入市场

　　1） 快速反应， 社区团购切入市场。 22H1， 消费场景波动下，公司及时调整销售模式， 在光明随心订平台上线团购功能， 通过社区团购渠道切入市场。22 年 4-5 月， 公司累计服务社区团购 4.6 万次、售卖 1300 万份牛奶。

　　2）加强华东地区奶源建设，提升奶源自给率。 公司继续推进定远牧场群项目（设计规划存栏 4.75 万头奶牛）建设， 提升公司奶源自给率，同时辐射射阳、武汉、南京多地工厂日常生产所需，有效缩短原料奶产出加工的时间。

　　投资建议

　　公司是国内龙头乳企之一， 上海及华东地区护城河稳固， 短期受消费场景冲击影响，但 22Q3 液态奶降幅已环比收窄。 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 5.17/5.93/6.77 亿元，增速-12.71%/14.62%/14.19%，对应 10 月 28 日 PE 分别为 26/23/20X（市值 134 亿元），维持“买入”评级。

　　风险提示

　　消费场景波动风险、原奶价格波动风险、 政策调整风险