成品油消费复苏，炼油盈利有望回暖

　　华锦股份(000059)

　　投资要点

　　事件：华锦股份公布 2022 年度报告。2022 年受原油价格大幅上涨、市场需求不振等因素影响，公司利润同比下滑。全年公司实现营收 490.6 亿元，同比增长 26.9%，归母净利润为 5.3 亿元，同比下降 43.9%。同时公司发布一季度业绩预亏公告，受国际原油价格下跌、石化下游市场需求不振、天然气大宗原料成本上升等因素影响，2023年一季度公司预计归母净利润亏损 4-5亿元，同比下降 240.8%-276%。

　　公司营收随国际原油价格上涨而增长。2022年俄乌战争引发国际能源价格大幅波动，公司产品价格上涨，全年实现营收 490.6 亿元，同比增长 27.3%，其中石化板块运行平稳，产品结构进一步优化，石化产品实现营收 422.5 亿元，同比增长 32.1%，占比提升 3.4pp为 86.1%；精细化工产品实现营收 38.2亿元，同比增长 6.2%，占比略下降 1.5pp为 7.8%；化肥产业实现营收 26.7亿元，同比下降 4.9%，占比为 5.4%。

　　产品价格上涨幅度低于原材料上涨幅度，导致公司毛利减少。2022年受疫情影响，产品下游消费需求低迷，公司产品价格上涨幅度不及原材料上涨幅度，公司毛利率同比下降 4.4pp为 16.5%。分行业来看，2022年石化、化肥、精细化工板块的毛利率分别为 16.2%、39.3%、4.9%，分别较 2021年下降 3pp、2.3pp、17.6pp。

　　各项经济活动的开展将从需求端支撑成品油价格，炼厂利润可期。2022年疫情影响下，我国成品油消费需求增速放缓，全年汽柴煤油消费量为 3.3亿吨，同比增长 2%，其中，汽油下降 5.4%，柴油增长 23.2%，煤油下降 51.1%。2022年 12月我国疫情管控放开，我国经济将逐步修复，煤油作为交通工具的燃料，随着居民出行需求的释放将随之恢复，2月我国民航旅客周转量为 697.2亿人公里，同比增长 44%。

　　盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 5.4、6.5和 8.7亿元，EPS 分别为 0.33、0.41、0.55元。结合可比公司的估值和目前华锦股份的业务布局，给予公司 2023 年 26倍 PE，对应目标价 8.58元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：原油价格大幅上涨、宏观经济波动、石化产品销量不及预期等风险