业绩短期承压，综合能源业务持续推进
三峡水利(600116)
核心观点
营收稳步增长，发电量及公允价值变动收益下降致净利润承压。2022年，公司实现营业收入110.93亿元（+9.00%），实现归母净利润4.76亿元（-44.95%）。公司收入增长得益于售电量增加和综合能源业务收入增长，归母净利润大幅下降主要系公司所属水电站流域来水偏枯致发电量大幅下降、电解锰产销量和全资子公司电力投资公司持有的上市公司涪陵电力股票公允价值变动收益下降影响所致。
电力业务基本盘持续巩固，增强自身发电能力。依托重庆自然资源禀赋，公司在重庆万州、涪陵、黔江等地大力布局燃气以及风力发电，进一步完善电源结构，提高供电保障能力。2022年，公司已决策项目装机规模108万千瓦，预计年发电量约35亿千瓦时。
市场化售电业务推进，售电规模稳步增加。2022年，公司积极向外拓展市场化售电业务，依托长江经济带和成渝双城经济圈售电市场，市场化售电签约客户数量突破3700家。同时，投资并购四川市场化售电领域头部企业川能智网，切入四川售电市场，拓宽了规模化售电渠道。2023年，公司将继续大力拓展售电市场，促进配电业务规模、产能稳步增长，预计实现售电量138.50亿千瓦时，同比增长2.05%。
综合能源、储能业务落地，贡献业绩新增量。2022年，公司实现综合能源业务实现收入7.03亿元，利润0.51亿元，综合能源业务取得积极进展。同时，公司大力发展储能运营业务，截至目前，累计签约用户侧储能项目84个，总容量863MWh，累计开工项目33个，总容量131MWh；投资约11.82亿元推动永川区松溉和两江新区龙盛独立储能电站项目，总容量300MW/600MWh。未来公司将持续推动综合能源、分布式光伏、储能、电动重卡等新业务发展，为公司带来增量业绩来源。
风险提示：电价大幅下降、购电成本大幅增加、综合能源业务进度不及预期。
投资建议：由于公司售电业务发展趋缓，下调盈利预测。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为11.53、14.88、18.92亿元（2023、2024年原值为11.99、14.92亿元），同比增长142.1%、29.1%、27.1%；EPS为0.60、0.78、0.99元，当前股价对应PE为15.0、11.6、9.2x。给予公司2023年17-18倍PE，对应权益市值196-208亿元，对应10.25-10.85元/股合理价值，较目前股价有13%~20%的溢价空间，维持“买入”评级。
