Q1产能利用率下滑，费用增长影响利润

　　明新旭腾(605068)

　　投资要点

　　事件： 公司发布2022 年报及 23 年一季报， 22 全年实现营收 8.56 亿元，同比+4.2%；归母净利润 1亿元，同比-38.8%。其中 22Q4实现营收 3.22亿元，同比+30.6%，环比+26.8%；归母净利润 0.45 亿元，同比+123%，环比+8.5%。23Q1 实现营收 1.49亿元，同比+10.4%，环比-53.4%；归母净利润-0.06亿元，同比-133.3%，环比-112.5%；毛利率 21%，同比-7pp，环比-13.4pp；净利率-3.8%，同比-16.4pp，环比-17.8pp。

　　产能利用率下滑， Q1毛利率受影响。 23Q1 受政策退出影响，乘用车行业销量同比-7.3%（中汽协批发），公司核心客户一汽-大众销量同比-27.9%，环比-14.3%，公司产能利用率下降，此外， Q1 总费用率 30.4%，同比/环比分别+4.5pp/+14.7pp，进一步影响利润水平。随着新车型逐渐上市，行业定价企稳，消费者观望情绪释放，预计 Q2起行业销量有望回暖，将带动公司毛利率回升。

　　客户结构不断优化。 公司是国内汽车内饰皮革优质供应商，近年来积极开发新客户， 22年 3和 6月公告拿到两家国内知名新能源主机厂合计 8亿元的真皮革项目定点； 3月公告拿到某知名品牌主机厂 3亿元的全新产品绒面超纤革项目定点； 23年 1月公告拿到国内某知名新能源主机厂 5.3亿元的真皮定点。 22年前五大客户销售额占比 84%，同比-7.1pp，对单一大客户的依赖程度降低。

　　构建多元产品类别，水性超纤放量迅速。 22年为公司“技术创新主题年”，从单一的汽车真皮制造商延展为真皮、超纤、 PU等多元化的一站式材料供应商，在原有“MINGXIN”全植鞣真皮、“MENORCA”全水性绒面超纤量产基础上，又增添了“VERSTAR”全水性超纤革、“HURONGO”全水性合成革等新的水性家族成员，不断巩固和提升核心竞争力。水性超纤产品具备环保、舒适、安全等优点， 22年共销售 119.1万平方米，同比+229%，营收 1.48亿元，同比+184%，占比 17.3%，同比+10.9pp，增长迅速。随着募投项目 800万平方米全水性定岛超纤逐步投产，公司持续构建第二增长曲线，国产替代空间大。

　　盈利预测与投资建议。 预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.97/1.54/2.23元， 对应PE 为 23/14/10 倍，未来三年归母净利润年复合增速达 53.6%。 给予 2023 年30 倍估值，对应目标价29.1 元， 维持“买入”评级。

　　风险提示：核心客户产销低于预期的风险；新客户开拓低于预期的风险；原材料价格上涨的风险；产能扩张不及预期的风险。