22Q4盈利环比修复，风电轴承放量在即

　　恒润股份(603985)

　　投资要点

　　事件：2022年，公司实现营收]19.4亿元，同比下降15.2%；实现归母净利润9.5亿元，同比下降78.6%；扣非归母净利润6.7亿元，同比下降75.8%。其中四季度公司实现营收5.9亿元，环比增长7.9%；实现归母净利润0.4亿元，环比增长170%。

　　22Q4盈利修复，费用率维持稳定。盈利端：2022年，公司毛利率为10.9%，同比下降13.4pp；净利率为4.9%，同比下降14.3pp，主要系2022年风电行业影响，风电场开工审慎，公司风电法兰订单减少，价格下降所致。其中2022Q4单季度毛利率为13.2%，环比增长5.8pp；净利率为6.5%，环比增长3.9pp，盈利拐点初显。费用端：2022年公司销售费用率为0.5%，同比下降0.06pp；管理费用率为6.3%，同比下降1.1pp；财务费用率为-0.8%，同比下降2pp。整体来看公司期间费用率控制得当。

　　风电法兰业务有望恢复向上，采购优势持续受益。2022年公司风电法兰营收9.2亿元，同比下降24%；毛利率为10.3%，同比下降22.8pp。2022年为海风平价首年，行业短期承压，公司产品受到一定影响。根据招标数据推算，我们预计2023年国内风电有望新增装机70GW（陆风60GW，海风10GW），受益行业复苏，叠加风机大型化发展，公司产品优势明显，法兰龙头有望快速恢复。此外，公司第一大供应商为中信特钢旗下子公司，2022年采购占比61.7%。中信特钢总部位于江阴，运输费用端优势显著，有助公司降本增利。

　　风电轴承打开新增长点，业务有望迎高增。公司子公司恒润传动的风电轴承生产线于2022年7月投入使用，新产品6MW三排独立变桨轴承于2022Q4批量生产，8MW独立变桨轴承处于台架试验认证阶段。2022年公司风电轴承实现销量981支（327套），产品单价约为35万元/套，风电轴承实现0到1的突破。此外，公司进一步在研风电主轴轴承，2023年有望实现小批量出货。通常情况下，主轴轴承相比于法兰具备更高毛利率，有望伴随业务起量驱动整体盈利提升。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为35.8/51.8/62.7亿元，归母净利润增速分别为304.4%/65.6%/26.6%，受益行业复苏，盈利有望快速恢复。公司风电法兰龙头地位稳固，风机大型化趋势下大兆瓦法兰锻造能力凸显，同时向下游延伸至轴承，2023-2025年业绩有望充分释放，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济因素影响的风险；原材料价格上涨、下游装机需求不及预期的风险；募投项目进度不及预期的风险；汇率波动影响海外业务营收的风险