高分子材料量利齐增，超高压二期开始生产

　　万马股份(002276)

　　核心观点

　　一季度业绩超预期， 主要产品量利齐增。 22 年公司实现营收 146.75 亿元（+14.94%） ， 归母净利润 4.11 亿元（+51.44%） ， 扣非净利润 3.35 亿元（+40.19%） ； 销售毛利率 13.53%（+0.60pct.） ， 销售净利率 2.82%（+0.68pct.） 。 2023 年一季度公司实现营收 30.75 亿元（-1.69%） ，归母净利润 0.92 亿元（+125.93%） 。 一季度公司主要产品销量同比均有提升， 由于原材料价格同比显著下降拉低产品售价， 因此公司在收入同比微降的情况下利润实现大幅增长。

　　高分子材料销量大幅增长， 电缆、 高分子材料单吨毛利显著提升。 22 年公司电力产品实现营收 85.03 亿元（+10.28%） ， 销量 10.43 万吨（+3.43%），毛利率 11.96%（-0.19pct） ， 单吨毛利 9746 元/吨（+4.92%） ； 高分子材料实现营收 46.54 亿元（+23.55%） ， 销量 39.98 万吨（+19.08%） ，毛利率 15.42%（+2.60pct.） ， 单吨毛利 1795 元/吨（+24.87%） 。 受益于产品结构升级， 电力产品与高分子材料产品单吨毛利大幅提升。

　　高压电缆料产品引领行业， 220kV 产品通过国家级鉴定。 公司化学交联、 硅烷交联绝缘料国内市占率稳居行业第一， 屏蔽料、 低烟无卤电缆料、 PVC电缆料在行业前三。 公司自主研发的 220kV 超净绝缘料通过国家电线电缆检测检验中心预鉴定试验和中电联新产品鉴定。 公司超高压绝缘料一期 2 万吨产能已处于满产状态， 二期 2 万吨产能已进入试生产阶段。

　　充电行业老兵， 充电桩外销释放弹性。 公司拥有从 7kW 到 480kW 功率的充电桩产品线， 具备包括大功率一体式/分体式直流充电桩、 壁挂式交流充电桩、 智能交流充电桩等产品的生产能力。 在充电站运营中， 除向新能源车提供充电服务外， 公司也拓展了代运营、 代运维等服务。 受下游需求带动， 公司充电桩外销快速放量， 2023 年收入有望翻番。

　　风险提示： 行业竞争加剧； 原材料价格大幅上涨； 新产能建设进度不及预期。

　　投资建议： 下调盈利预测， 维持“买入” 评级。基于公司一体化产能进度， 我们小幅下调 23 年盈利预测， 预计 23-25 年公司实现归母净利润分别为 5.52/7.72/10.30 亿元（23-24 年原预测值为5.88/7.31 亿元） ， 同比增速分别为 34.5/39.7/33.4%， 摊薄 EPS 分别为0.53/0.75/0.99 元， 当前股价对应 PE 分别为 22.7/16.2/12.2 倍， 维持“买入” 评级。