公司深度报告：ECM电机加速替代，伺服电机开拓第二增长曲线

　　微光股份(002801)

　　与市场 不同的观点：市场担忧公司以微电机为主要产品，附加值不高，缺乏成长性，竞争格局可能恶化。我们认为： 1）公司传统产品与 ECM 电机均处于国内领先位置， ECM 替代落后电机趋势明确，公司作为龙头有望充分享受这一行业红利； 2）工业自动化智能化方向确定，公司有望在伺服电机复制传统微电机与 ECM 电机成功路径，受益于工业自动化升级与国产替代两大因素， 再现公司在传统产品和 ECM 电机产品上的优质成本管控能力，在伺服电机市场实现快速增长。

　　国内领先微电机厂商， 业绩持续增长。 公司深耕微电机行业多年， 为细分行业龙头， 营业收入由 2018 年的 6.47 亿元增至 2022 年的 12.05 亿元，CAGR16.8%；归母净利润由 2018 年的 0.97 亿元增至 2022 年的 3.08 亿元， CAGR33.5%。公司把握冷链市场发展机遇，实现收入快速增长，同时推进产品升级与合理控费，使得利润增速高于收入增速。

　　传统业务受益冷链发展， ECM 享替代红利。传统业务： 公司为冷链微电机行业龙头， 国内冷链市场规模增长较快， 2018-2022 年 CAGR14.2%；公司以产业链一体化构建核心竞争力，望充分享受冷链行业发展红利。ECM 业务： ECM 在政策推动下迎来快速替代阶段， 2023 年在役高效节能电机占比达到 20%以上， 我们预计 2025 年新增高效节能电机占比达到70%以上； 公司在国内 ECM 市场处于领先地位， 且新增 670 万台产能项目正在建设中， 预计随着碳中和政策的持续推进， 公司 ECM 产品有望保持高速增长， 有望充分享受 ECM 替代红利。

　　伺服电机开拓第二增长曲线。 伺服电机为智能制造中必备零部件，用以实现机械装置精准移动， 该行业竞争分层， 当前中高端以海外厂商为主，随着国产伺服电机的产业升级技术进步，该领域有望迎来国产替代。公司自2017 年开展伺服电机业务后，整体上呈现量价齐升态势，逐步进入兑现期，对应高速伺服电机与编码器有望扩大产品品种，同时提高伺服电机竞争力， 有望持续实现快速增长。

　　盈利预测与投资评级： 微光股份是国内领先的微电机、风机公司，未来有望充分受益于： 1）冷链行业加速发展； 2） ECM 电机加速替代传统电机；3）工业智能化推动伺服电机高速增长，业绩有望保持高速增长。我们预计 公 司 2023-2025 年营 收 为 16.02/21.23/27.21 亿 元 ， 同比 增 长33%/33%/28% ； 归 母 净 利 润 为 3.78/5.06/6.57 亿 元 ， 同 比 增 长23%/34%/30%。当前股价对应 23 年 PE15.4x。首次覆盖，我们给予“ 买入”评级。

　　风险因素： 原材料价格大幅上升风险； ECM 电机及伺服电机推广不及预期风险；汇率波动风险。