公司首次覆盖报告：进击，以机构业务打造大投行

　　中国银河(601881)

　　公司隶属汇金系，集团治理先进。同为中央汇金系的券商公司包括中金公司、国泰君安、中信建投、申万宏源，中国银河作为汇金公司旗下重要的证券金融平台及证券行业和资本市场的“国家队”，公司可以及时把握国家发展大政方针，享受资源协同便利。

　　新任总裁曾任中金投行部门负责人，有望带动短板投行业务发展。公司新任总裁王晟曾在中金公司负责投行业务20余年，2022年加入中国银河后参与制定了公司新的三年规划，管理层清楚地认识到当前银河证券市场化体制机制改革不到位、投行文化积淀不深，后续或将推动完善市场化体制机制建设，促进内部资源整合，提升投行实力。

　　近年业绩成长性明显，ROE水平居券商前列，主要受自营债券业务驱动。2018年以来，公司归母净利润同比增速均领先行业，业绩成长性凸显。截至2023H，公司上半年ROE5.1%，仅次于中信建投，位居行业第二。

　　资产规模领先，营业网络覆盖广泛。公司2013年在香港上市，2017年在A股上市。当前公司总资产/净资产规模分别为6904/1176亿，位列行业第5/7。公司成立初期在合并原四大行、人保及中经开旗下证券业务部门基础上，不断扩大营业部覆盖，当前境内营业部达487家，覆盖国内31个省市地区，具备行业内最多的营业部布局。境外通过国际子公司布局至20+个国家/地区。

　　用表水平领先，自营固收贡献明显业绩增量。2023H，公司杠杆率水平仅次于中金公司位居行业第二。2018-2023H，公司金融投资资产规模增长319%，其中债权资产规模贡献主要增量，增长327%，也是杠杆使用的主要方向。后续监管对证券行业风控监管指标的放松或将继续推动公司基本面良性发展。

　　盈利预测与投资评级：我们预计中国银河2023-2025年营业收入分别为347.5/405.3/455.6亿元，同比+3.3%/16.7%/12.4%；归母净利润分别为89.18/121.72/147.18亿元，同比+14.9%/36.5%/20.9%；对应EPS分别为0.85/1.15/1.39元/股。我们认为，中国银河盈利能力较强，且投行、自营业务发展潜力较大，具备ROE持续提升潜力。基于PB-ROE方法预测，给予公司1.60倍PB估值，对应目标股价17.6元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险因素：公司战略发展受阻；市场占有率下滑；市场竞争加剧；净资本充足率较低；债券市场波动。