固收构筑壁垒，资管特色发力

　　第一创业(002797)

　　核心观点

　　公司股权结构多元，大股东北京国管入主带来新空间。2023年5月，北京国有资本运营管理有限公司（简称“北京国管”）以非公开协议转让方式受让首创集团持有的公司11.06%股权，成为公司第一大股东。多元分散的股权结构使公司具有混合所有制企业的优势，有利于公司保持灵活的市场化经营机制。未来，公司通过第一大股东北京国管强化股东赋能与战略协同，夯实业务优势。

　　“固收+资管”双轮驱动，构建机构客户服务能力。(1)业务机会：随着我国债券市场发展，固收资产的多元配置成为券商发展模式的成长点，券商将通过服务银行自营、理财、保险等机构客户拓展多种收入来源。（2）战略导向：公司坚持“成为有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司”的战略方向，坚持“以交易为核心，投资与销售为两翼”的定位，以销售业务提升对各类机构的服务深度，具体来看，一是自营投资在市场保持交易活跃度，二是着力发展FICC大固收体系，发力资本中介和代客业务，三是发展资管业务和基金业务，通过科技赋能等方式构建机构客户信任。（3）业务构建初见成效：2018-2022年的营业收入中，资管占比接近35%，2022年占比更是高达48%；固定收益业务长期维持在10%以上，2022年的占比为11%。2023年上半年，资管和固收业务占比分别为40%、19%，公司“固收+资管”业务优势突出，显著高于同业。

　　北交所业务有望实现二次成长。北交所将IPO、做市、交易、直投业务融为一炉，当前全行业竞争格局未定型，中小券商有成长机会。随着公司第一大股东变更为北京国管，一创投行将在股东支持下，强化北交所项目储备和发行，重点布局各类硬科技企业、创新成长企业。

　　盈利预测：预计公司2023-2025年每股收益为0.11/0.14/0.15元，归母净利润分别为4.59/5.91/6.45亿元，归母净利润增速分别为14.6%/28.6%/9.2%，未来一年合理估值区间6.04-6.58元/股，相对目前股价有9.9%-19.6%的溢价空间，在全面注册制和财富管理的大背景下，我们首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：二级市场大幅波动风险；固定收益业务受宏观因素影响的风险；资产管理业务面临监管政策变动的风险；资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险；投资收益大幅波动的风险；境外监管风险。