产品结构升级，分红比例提升

　　华菱钢铁(000932)

　　核心观点

　　降本增效，业绩具备韧性。近年来公司品种钢销量不断提升，叠加成本压降、资产负债结构优化，公司抵御市场波动能力持续提升。2023年在行业需求弱势运行，原燃料价格相对强势的背景下，公司业绩稳定性得到反复验证，全年实现营业总收入1644.65亿元，同比下降2.47%，归母净利润50.79亿元，同比下降20.38%。四季度单季，公司实现营业总收入441.94亿元，环比增长8.54%，归母净利润9.74亿元，环比下降36.65%。

　　加大研发投入，品种钢销量提升。公司长期注重研发投入，持续推进产品高端化转型。2023年，公司发生研发费用68.3亿元，占营业收入比重提升至4.2%。从装备角度，公司硅钢、汽车板等项目的推进能够进一步提升公司高端产品产能。2023年，公司品种钢销量同比提升6.0%至1683万吨，品种钢销量占比已由2016年的32%提升至63%。品种钢是兼具技术门槛和超额盈利的钢材产品，以直供客户为主，拥有相对稳定的盈利能力。以控股子公司汽车板公司为例，借助于与全球优秀钢铁企业安赛乐米塔尔的技术合作，充分发挥其专利产品差异化竞争优势，2023年实现净利润24.74亿元，同比增长49.78%，业绩逆势提升。

　　奖惩机制深化，期间费用较低。公司持续深化“硬约束、强激励”机制，有18名中层管理人员因业绩不佳被调整。多项举措下，公司人均产钢量保持较高水平，工序降本、能源降本等均有明显成效。随着资产结构优化，截至2023年末，公司资产负债率降至51.7%。期间费用保持较低水平，公司销售费用、管理费用、财务费用占营业总收入比重分别为0.27%、1.04%、0.04%。

　　分红比例提高，积极回报股东。公司计划向全体股东每10股派发现金股利2.3元（含税），共计派发现金15.89亿元，占归母净利润的31.3%。2021、2022年公司股利支付率分别为20.7%、26.0%。按3月29日收盘价计算，对应股息率达4.3%。

　　风险提示：需求端出现超预期下滑；产量管控力度不及预期；原材料价格波动超预期。

　　投资建议：钢铁行业经营压力仍然较大，但公司品种钢占比提升，降本增效成果显著，业绩稳居行业第一梯队。我们预计公司2024-2026年营业收入1663/1684/1713亿元，同比增速1.1%/1.2%/1.8%，归母净利润54.0/57.6/61.7亿元，同比增速6.3%/6.6%/7.1%；摊薄EPS为0.78/0.83/0.89元，当前股价对应PE为6.7/6.3/5.9x，维持“增持”评级。