毛利率短期承压，海外市场与碳化硅起量有望修复产品价格中枢

　　斯达半导(603290)

　　核心观点

　　公司1Q24毛利率环比回落8.69pct，毛利率短期承压。23年公司实现营收36.6亿元(YoY+35.4%)，扣非归母净利润8.9亿元(YoY+16.3%)，其中4Q23营收10.4亿元(YoY+25.6%,QoQ+12.2%)，扣非归母净利润2.6亿元(YoY+18.0%，QoQ+16.9%)，毛利率40.5%(YoY+1.9pct，QoQ+3.9pct)，成本优化带来4Q23毛利率改善；进入1Q24，公司营收8.05亿元(YoY+3.2%,QoQ-22.9%)，扣非归母净利润1.62亿元(YoY-18.6%,QoQ-36.8%)，受光伏、新能源汽车下游竞争激烈与同行价格竞争影响，公司产品价格调整，1Q毛利率回落：31.78%(YoY-4.64pct，QoQ-8.69pct)。

　　公司新能源行业IGBT模块出货量稳健增长。公司23年新能源行业营业收入为21.6亿元（YoY+48.09%），尽管1Q24下游竞争加剧带来产品价格调整，公司出货量与产品类型持续优化：在光伏发电领域，相比1H23，公司IGBT模块在地面电站和大型储能、北美等海外电站份额迅速提升，1200V/650V大电流单管大批量应用，光伏产品结构优化；在新能源汽车领域，公司全年配套超过200万套新能源汽车主电机控制器，获得多个海内外厂商定点。

　　斯达欧洲收入同比增超200%，车规IGBT已批量交付欧洲一线品牌Tier1。斯达欧洲23年收入3.1亿元(YoY+227%)，相比1H23净利率提升2.3pct；非斯达欧洲海外收入0.77亿元(+70.88%)；海外毛利率达42.66%，好于亚洲地区；未来预计随斯达海外收入逐步起量，平均毛利率有望逐步改善。此外，23年公司车规IGBT模块在欧洲一线品牌Tier1已大批量交付，新增多个IGBT/SiC MOSFET主驱项目定点，海外新能源汽车收入呈快速增长趋势。车规级SiC MOSFET模块加速起量。23年公司新能源汽车碳化硅主驱模块已大批量装车应用，同时新增多个800V碳化硅主驱模块项目定点与欧洲品牌Tier1定点。公司年产6万片6英寸车规级SiC MOSFET芯片及30万片6英寸3300V以上高压特色功率芯片产线持续建设中，项目主体-斯达微电子已有部分硅基中低压产品，23年实现营收2.63亿元，净利润0.62亿，预计自主碳化硅产线24年有望逐步起量。

　　投资建议：短期新能源产品价格降幅高于我们此前预期，下调24-25年产品毛利率，中长期维度我们看好公司海外与碳化硅的先发优势，预计24-26年公司归母净利润9.6/10.8/12.3亿元(前值24-25年11.1/13.2亿元)，对应24-26年PE分别为25/22/20倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：新能源需求不及预期，产线建设不及预期等。