Q1业绩大幅增长，关注核电及AI液冷国产替代

　　海鸥股份(603269)

　　投资要点：

　　事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现营收13.81亿元，同比增长1.95%，归属母净利润8481.96万元，同比增长15.01%。其中单四季度实现营收4.98亿元，同比下降2.16%，归属母净利润4774.58万元，同比增长39.30%。2024年一季度公司实现营收2.69亿元，同比增长29.51%，归属母净利润1288.67万元，同比增长483.00%。

　　23年业绩维持上行趋势，24Q1大幅增长。（1）营收确认提速：分区域看，境内收入同比增长7.44%，营收占比59.02%，境外收入同比下降5.32%，营收占比40.79%。2024Q1公司营收同比大幅增长，预计为公司大额在手订单正逐步确认为收入。（2）23全年毛利率提升，24Q1毛利率有所下降：2023全年销售毛利率28.72%，同比提升1.62个百分点，其中境内毛利率24.89%，同比提升2.11个百分点，境外毛利率34.04%，同比提升1.55个百分点。2024Q1毛利率25.63%，同比下降3.78个点。我们判断24Q1毛利率下降主要是由于部分低毛利率项目确认的扰动。（3）23年期间费用率小幅增加，24Q1下降明显：2023

　　年公司期间费用率21.31%，同比提升1.38个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为8.77%、9.29%、2.79%、0.46%，分别同比上升0.97、上升0.62、上升0.16、下降0.37个百分点。销售和管理费用率的增加主要来自员工薪资的增长，财务费用率的下降主要受益于汇兑收益的增加。2024Q1公司期间费用率20.90%，同比下降5.9个百分点。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为7.81%、11.98%、1.98%、-0.87%，分别同比下降1.44、下降1.74、上升0.27、下降2.99个百分点。（4）充分计提轻装上阵。2023

　　年公司全年计提坏账准备2950.83万元，而2022年全年计提1503.96万。如果均不考虑计提，测算2023年归母净利润将达到1.14亿元，同比增速将达到25.69%，卸掉包袱后后续有望轻装上阵。（5）现金流大幅改善：2023全年经营活动产生的现金流量净额为1.97亿元，同比增加2.29亿元。2024Q1经营活动产生的现金流量净额为1025.35万元，同比增加2970.63万元。

　　在手订单、合同负债高增，后续业绩弹性可期。公司2023年末在手订单36.23亿元，同比增加43.15%，在手订单规模约是2023年公司全年收入的2.6倍。公司2023年末合同负债达到11.62亿元，同比增长77.38%。2024Q1公司合同负债继续增加至15.66亿元，同比增长135.74%，环比增长34.79%。考虑公司订单确认周期普遍在1-2年，后续业绩弹性释放可期。

　　冷却塔国内技术领跑者，关注核电和液冷国产替代。我们认为，目前市场对公司在核电及AI液冷领域的潜在地位和空间认知不足：1）核电：在核电厂中，有两个重要的冷却系统，分别为常规岛和核岛，核岛内技术门槛高，此前被国外产品垄断。公司布局核电冷却塔多年，凭借技术先发优势，2023年已拿到核岛内冷却塔订单，开始引领行业国产替代。2）液冷：目前二级市场的关注点主要集中在靠近芯片的二次侧，而忽视了一次侧必不可少的设备-冷却塔。目前主要被美资企业垄断，海鸥作为国内冷却塔行业领军者，正在积极准备相关认证，国产替代空间充分。

　　盈利预测与估值：考虑公司在手订单充足以及核电、AI液冷、氢能等的增长潜力，我们维持盈利预测，预计公司2024-2025年归母净利润分别为1.11亿元、1.43亿元，新增2026年预测为1.79亿元，对应4月26日股价PE为18X、14X、11X，维持“增持”评级。

　　风险提示：境外业务推进受阻、AI算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期