门店结构优化和降本增效促利润率增长，布局长期增长
首旅酒店(600258)
首旅酒店2Q24收入在高基数下同比下滑3.3%，在加盟模式门店数量占比的提升以及降本增效措施有效实施的带动下，归母净利润率同比提升2.1ppt至12.6%。我们认为公司的门店结构优化将有力地提升公司的盈利能力，但高基数下运营数据的压力仍将延续。我们维持首旅酒店“持有”评级，适当下调盈利预测，并下调目标价至人民币12.8元。
高基数下RevPAR下降导致收入同比下滑：由于去年同期出行人数爆发式增长以及酒店市场供需不平衡，去年同期的RevPAR水平较高。
因此，在高基数下，2Q24首旅酒店RevPAR同比下降6%，其中ADR和OCC分别下降3.8%和1.6ppt。如不含轻管理酒店，RevPAR同比下降5.1%。也正因为RevPAR的同比下降，2Q24收入同比下降3.3%。
管理层预计三季度公司ADR仍将在高基数下承压但环比企稳，2025年将同比保持平稳。
重视长期增长，门店结构优化促毛利率优化：尽管受到高基数影响，2Q24毛利率有所下滑，但1H24毛利率依然同比改善1.5ppt。我们认为，毛利率的提升主要是公司门店结构优化促成的：（1）特许经营（加盟）门店占比提升：截至2024年上半年末，毛利率更高的加盟门店数量达5,847家，占整体门店数量的90.3%，相较去年同期同比提升1ppt；（2）中高端门店占比提升：截至1H24，定价更高的中高端酒店占比达到28.6%，同比增长2.7%；（3）新版本门店占比提升：截至2024年上半年末，如家3.0以上产品占如家品牌店数比例提升6ppt至64.5%，也促进了定价能力提高。同时，在首旅酒店上半年新开的567家门店CNY10.0中，标准店（不含轻管理酒店）占比达到47.8%，比去年同期高15.7ppt，表明了公司提高标准店占比、改善门店结构的决心，我们期待未来公司收入和利润率的进一步改善。
开源节流助利润率提升：2Q24首旅酒店销售费用率和管理费用率分别同比下降0.9ppt和1ppt。公司在业务运营中不断寻找可以减少费用支出的切入点，帮助公司节省开支，提高利润率。我们认为，公司在下半年的费用率也将环比有所改善，助力利润率的提升。
维持“持有”：基于高基数造成的经营数据承压，我们下调2024-2026E的盈利预测。我们基于6x2025E EV/EBITDA，下调目标价至人民币12.8元，维持“持有”评级。
投资风险：行业需求放缓；下沉市场拓展不及预期。
