2024年三季报点评：浮法、光伏玻璃景气承压，静待供给进一步出清

　　旗滨集团(601636)

　　投资要点

　　事件：公司披露2024年三季报，前三季度分别实现营业总收入、归母净利润116.00亿元、6.99亿元，同比分别+3.7%、-43.8%，其中三季度单季分别实现营业总收入、归母净利润36.89亿元、-1.12亿元，同比分别-14.2%、-118.8%。

　　Q3浮法、光伏玻璃价格下跌拖累收入、毛利率表现。（1）公司Q3营收同比减少14.2%，环比Q2减少9.0%，Q3单季毛利率为7.7%，同比/环比分别-20.0pct/-14.9pct，主要是Q3浮法玻璃和光伏玻璃因行业供需矛盾阶段性加剧，价格出现明显下跌，呈现行业大面积亏损状态，公司整体毛利率已低于2022Q4的低位。（2）公司Q3单季期间费用率同比增加2.1pct至13.3%，主要因为研发费用率和财务费用率分别同比增加0.7pct/1.4pct至4.4%/2.5%，考虑分母端收入负增长的影响，期间费用总额控制较好。（3）公司Q3销售净利率为-4.7%，同比-18.8pct，环比Q2-14.4pct，预计除浮法玻璃产品单位盈利明显下滑外，光伏玻璃或是单季度亏损主因。

　　经营性现金流表现好于利润端，反映公司现金成本优势，资本开支节奏放缓。（1）公司Q3经营活动产生的现金流量净额为3.50亿元，同比-34.3%，考虑Q3公司销售商品收到的票据直接背书支付固定资产项目建设2.2亿元，还原此票据影响后Q3实际经营性现金净流入为5.7亿元，现金流表现好于利润端，亦反映公司现金成本相对同行有明显优势。（2）Q3购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为6.50亿元，同比-48.3%，反映公司资本开支节奏放缓。（3）公司三季度末存货余额28.62亿元，环比二季度末-1.16亿元，或反映库存压力有所缓解。（4）公司三季度末资产负债率为58.2%，环比增加3.1pct，带息债务余额为143.22亿元，环比+11.72亿元。

　　浮法和光伏玻璃供给出清加速，景气有望筑底改善，继续观察冷修情况。随着近期浮法和光伏玻璃产能加速冷修，行业供给过剩的矛盾得到缓解，其中浮法玻璃叠加下游补库需求拉动，价格明显反弹，光伏玻璃受限于下游订单不足，库存压力尚未得到明显消化。中期来看，浮法玻璃和光伏玻璃供需充分再平衡需要供给进一步出清，需持续观察高窑龄、高成本窑炉冷修进度，但行业大面积亏损状态下景气有望筑底改善。

　　盈利预测与投资评级：公司多元产业布局成型，浮法、光伏压延玻璃成本、国际化布局综合竞争优势强化，享有超额利润。当前产能过剩矛盾下浮法、光伏玻璃盈利承压，但随着供给加速出清，行业进一步洗牌，龙头企业估值有望率先修复。基于浮法、光伏玻璃供给过剩矛盾尚未充分化解，我们下调公司2024-2026年归母净利润至6.0/6.5/11.2亿元（前值为11.3/11.8/16.1亿元），对应市盈率30/28/16倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：地产竣工下行超预期、光伏玻璃竞争格局恶化、新业务开拓不及预期的风险。