四季度归母净利提升，内蒙烯烃项目逐步投产

　　宝丰能源(600989)

　　核心观点

　　公司2024年四季度归母净利润同环比提升。公司2024年营收329.8亿元（同比+13%），归母净利润63.38亿元（同比+12%）；其中，2024年四季度营收87.1亿元（同比-0.3%，环比+18%），归母净利润18.0亿元（同比+2%，环比+46%），毛利率/净利率为31.4%/20.7%，同比略增；期间费用率5.9%，同环比下降。营收增长主要来自于新产能释放与销量增加，同时费用率进一步优化助力利润提升。

　　公司主营产品聚烯烃产销量提升。2024年四季度公司主营产品聚乙烯产销量为31.58/30.97万吨，聚丙烯产销量为34.15/34.06万吨，产销量同环比提升源于烯烃新产能贡献增量。四季度国内聚烯烃开启传统需求旺季，并伴随国内政策性利好支撑，价格有所修复，公司聚乙烯/聚丙烯不含税平均售价分别为7106/6663元/吨,聚乙烯价格同环比提升，聚丙烯略降。EVA量价环比提升，三季度检修装置恢复，2024年四季度EVA/LDPE产量/销量为5.29/5.72万吨，环比+81%/+120%；平均售价8600元/吨，环比+5%。目前内蒙300万吨烯烃项目一线、二线已投产，三线将于近期投产；宁东四期烯烃项目场地平整、地基强夯等工程按计划完成；新疆烯烃项目取得项目环评、安评等支持性文件专家评审意见。

　　煤炭价格下跌助力煤制烯烃成本下降。2024年公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤的平均采购单价为563/1073/414元/吨，同比-9%/-13%/-11%。据Wind数据，2024年四季度内蒙古5200大卡原煤坑口价为623元/吨（同比-16%，环比-5%），煤价延续下跌趋势。2024年四季度油煤价格齐跌，油制与煤制烯烃成本差距收窄，进入2025年煤价持续下跌致成本差距扩大，公司成本相对优势提升。预计2025年我国煤炭仍将保持供需宽松，海外煤炭价格回落或将进一步提高煤炭进口量，煤价中枢或仍将下移。

　　焦炭需求持续承压。2024年四季度公司焦炭产量/销量分别为176.41/177.26万吨，销量环比持平；不含税平均售价为1327元/吨（同比-21%，环比+1%），焦炭价格环比略升，但地产行业景气度仍下行，钢铁需求下降使得焦炭需求承压。据Wind数据，2024年四季度蒙古焦原煤场地价1088元/吨，焦煤价格下滑，下游钢材市场需求仍偏弱运行。

　　风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。

　　投资建议：公司主营产品聚烯烃产能扩张贡献利润增量，我们维持公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，即2025-2027年归母净利润预测为122.06/124.13/132.67亿元，对应EPS为1.66/1.69/1.81元，当前股价对应PE为10.5/10.3/9.6X，维持“优于大市”评级。