2024年报点评：业绩符合预期，25Q1有望迎来开门红

　　妙可蓝多(600882)

　　投资要点

　　公司发布2024年报：以调整后口径计算（下同），2024年公司营业收入/归母净利润分别为48.4/1.1亿，同比-9.0%/+89.2%；2024Q4公司营业收入/归母净利润分别为12.5/0.29亿，同比-7.8%/-39.7%，业绩符合此前预告。

　　聚焦奶酪业务，合并蒙牛奶酪推动餐饮工业系列高增。2024年公司奶酪/液态奶/贸易业务收入分别同比+6.9%/+3.76%/-35%，其中贸易收入下滑主因公司聚焦奶酪业务、主动收缩贸易业务，液奶收入同比略增主因原奶成本红利窗口期公司以价换量较为成功，2024年公司液奶量价分别同比+23.2%/-15.8%。奶酪业务中，2024年公司即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列收入分别同比+3.2%/+4.9%/+14%，占奶酪业务比重分别为54.6%/10.5%/35%，我们预计餐饮工业系列收入增长较快主因2024年7月公司合并蒙牛奶酪，协同效应释放下B端竞争力提升；即食奶酪/家庭餐桌系列稳健增长预计主因公司合并蒙牛奶酪后加速渠道下沉和产品开发。

　　发力国产原制带动B端毛利率改善，产品结构优化致净利率提升。以调整后口径计算（下同），2024年公司主营业务毛利率同比+2.3pct，低毛利的贸易业务收缩推动产品结构改善，带动整体毛利率提升，其中奶酪/液奶/贸易业务毛利率分别同比-0.39/+1.58/+3.7pct，原奶成本红利释放推动液奶毛利率改善。奶酪业务中，2024年即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列毛利率分别同比-2.45/-0.04/+4.79pct，餐饮工业系列毛利率提升显著预计主因公司加速高毛利的国产原制奶酪替代。2024年销售/管理/财务费用率分别同比-0.1/+2.1/+0.6pct，销售费用率下降预计主因公司强化费控，管理费用率提升主因去年同期公司冲回股权激励费用形成低基数。综合来看2024年公司归母净利率同比+1.2pct，盈利能力优化。

　　股权激励落地+协同效应深化，25Q1有望迎来开门红。2025年3月5日公司发布员工持股计划&股权激励计划草案，业绩考核目标超预期，随着和蒙牛奶酪协同效应逐步深化，我们预计25Q1公司收入有望实现双位数增长，盈利能力有望持续提升，增长势能强劲。

　　盈利预测与投资评级：公司2024年业绩符合预期，我们预计2025-2027年营收54.3/62.8/71.7亿元（此前25-26年预期54.3/62.5亿元），分别同比+12%/+16%/+14%；预计2025-2027年归母净利润为2.4/3.8/4.9亿元（此前25-26年预期2.4/3.9亿元），同比+109%/+58%/+30%，对应PE分别为41/26/20倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：并购整合不及预期；竞争再度加剧风险；食品安全问题；原材料价格波动风险