海内外共振，净利润和现金流创历史新高

　　宇通客车(600066)

　　核心观点

　　海内外共振，宇通客车营收、净利润创历史新高。2024年宇通客车营收372亿元，同比+37.6%，归母净利润41.2亿元（业绩预告中值40.45亿元），同比+126.5%，扣非净利润34.7亿元（业绩预告中值33.95亿元）；单季度看，宇通24Q4营收131.4亿元，同比+62.4%，环比+69.8%，归母净利润16.8亿元，同比+119.7%，环比+122.2%，扣非净利润14.0亿元，同比+121.7%，环比+118.7%，整体来看，得益于海内外销量共振、竞争力溢价兑现、费用管控持续，宇通客车净利润创历史新高（2016年净利润40.4亿元）。

　　现金流表现亮眼，盈利能力持续提升。单车数据拆分，24Q4单车营收84.4万元，同比+7%，环比+18%；单车利润层面，24Q4单车利润10.8万元，同比+44%，环比+54%（预计主要系公司出口、出口新能源、国内公交占比提升，以及产品力溢价持续兑现）；分红层面，24年全年分红33亿元，持续加强股东回报；现金流层面，24Q4公司经营获得产生的现金流量净额27亿元，2024全年为72亿元，创历史新高；24Q4公允价值变动2.2亿元（主要系投资收益所得）；同时Q4资产减值1.5亿元、信用减值1.6亿元。综上，得益于扎实的成本控制能力、规模效应的持续释放及中高端战略演进，公司业绩稳定释放，后续叠加出口销量增长（包括新能源占比提升）及国内持续修复（旅游客车需求扩张+以旧换新政策对公交的催化），公司业绩有望持续兑现。根据公司年报，2025年公司收入计划421.3亿元，同比+13%。

　　展望中长期，周期与成长共振依旧，宇通业绩有望持续释放。行业端：①国内复苏：国内客车需求有望持续修复（以旧换新政策）；②出口放量：当下海外大中客年销量约25万辆，新能源渗透率不足10%，对比国内具较高提升空间，且海外多国指定政策促进新能源客车替换；宇通端：①出口市场宇通打造“技术+服务出口”创新模式，抓住海外新能源发展窗口期持续突破，从“制造+销售产品”→“制造服务型+解决方案”定位升级，竞争力持续攀升，海外布局逐步从亚洲、拉美、非洲等地区，向欧洲等客车工业发达地区拓展，推动产业价值链迈向中高端，有望充分受益于海外新能源扩张；②国内市场宇通在风险管控+优选市场改善毛利，预计公司国内盈利有望回暖。

　　风险提示：行业复苏不达预期、海外竞争加剧、宏观经济波动。

　　投资建议：兼具成长和红利的全球大中客龙头，维持“优于大市”评级。看好公司成长性，上调盈利预测、新增27年预测，预计25/26/27年净利润46.6/53.4/60.1亿元（原25/26年：40.5/47.6亿元），EPS2.10/2.41/2.72元（原25/26年：1.83/2.15元），维持“优于大市”评级。