收入回归增长轨道，研发加码布局脑机

　　翔宇医疗(688626)

　　事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营业收入7.44亿元（yoy-0.17%），归母净利润为1.03亿元（yoy-54.68%），扣非归母净利润为0.90亿元（yoy-55.90%），经营活动产生的现金流量净额1.79亿元（yoy-21.64%）。2025Q1实现营业收入1.86亿元（yoy+10.02%），归母净利润0.23亿元（yoy-41.26%）。

　　点评：

　　24Q4收入回归增长轨道，加大院外+海外拓展，打造第二增长曲线。2024年受医疗行业整顿及医院招采节奏影响，公司实现收入7.44亿元（yoy-0.17%），增速略有下滑，从季度趋势来看，公司营收在四季度恢复较快增长，2024Q4实现营收2.37亿元（yoy+16.74%）,2025Q1实现营业收入1.86亿元（yoy+10.02%），收入回归增长轨道；从产品结构来看，康复理疗设备实现收入5.04亿元（yoy-9.85%），康复训练设备实现收入1.65亿元（yoy-19.89%），康复评定设备实现收入0.28亿元（yoy-21.92%），配件及经营类产品实现收入0.37亿元（yoy+1.18%）。在深化院内市场拓展的同时，公司积极加大院外、居家、出口等业务的营销力度，开辟第二增长曲线，其中2024年境外实现收入1033万元（yoy+22.78%），目前公司产品已销往东南亚、中东等30余国，部分核心产品通过欧盟CE认证，完成泰国、印尼、马来西亚等地注册，我们认为海外市场的突破，有望为公司提供新的成长驱动力。

　　技术投入加码，利润短期承压，布局脑机科技，构建康复“硬科技”护城河。从盈利能力来看，2024年销售毛利率为67.42%（yoy-1.2pp），销售净利率为13.83%（yoy-16.82pp），对应归母净利润1.03亿元（yoy-54.68%），利润下降幅度远高于营收下降幅度，主要是因为公司持续加大投入，叠加公司建设项目陆续投入使用、折旧摊销增加。从投入来看，研发费用率增加最为明显，公司全年研发费用总额达1.52亿元，研发费用率达20.45%（yoy+6.12pp），从研发成果看，公司牵头承担国家重点研发计划项目，聚焦脑机接口、康复机器人等高潜力前沿方向，建成Sun-BCI Lab脑科学实验室及康复机器人实验室，并实现康复AI与物理治疗融合方案落地，有效提升产品临床适配性与未来市场渗透力，我们认为技术侧积蓄的“科技势能”将在后续逐步转化为“产品势能”，为未来高质量增长奠定基础。

　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为8.61、10.17、12.21亿元，同比增速分别为15.8%、18..1%、20.1%，实现归母净利润为1.37、1.78、2.29亿元，同比分别增长33.5%、29.8%、28.1%，对应2025年4月25日收盘价，PE分别为41、31、24倍。

　　风险因素：市场开拓不及预期的风险；新产品研发、注册及认证风险；政策变动风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。