智驶与AI算力需求增长，产品结构快速优化
世运电路(603920)
核心观点
营收同比增长11%，产品结构优化推动盈利能力提升。公司2024年实现营收50.22亿元(YoY+11.13%)，归母净利润6.75亿元(YoY+36.17%)，毛利率23.09(YoY+1.77pct)。1Q25公司实现营收12.17亿元(YoY+11.33%,QoQ-9.60%)，归母净利润1.80亿元(YoY+65.61%,QoQ-6.25%)。公司归母净利润同比快速增长主要系：1）公司通过导入高附加值产品，优化产品结构，产品平均单价提高；2）公司海外销售占比较高，收入以美元结算，汇兑收益增加；3）公司以募集资金进行现金管理以及以自有资金进行委托理财，获得理财收益。
汽车电子领域，高端新品顺利交付推动产品结构优化。2024年，公司汽车新产品量产交付顺利，其中汽车用高速3阶、4阶HDI和HDI软硬结合板实现量产，主要应用于美国和韩国知名汽车智能驾驶和车联网领域；耐离子迁移电高压厚铜PCB实现量产，可应用于新能源汽车能量管理系统和高压快充充电桩等。此外，在自动驾驶方面，公司紧跟成功研发了自动驾驶77GHz毫米波雷达PCB、4D高精度毫米波雷达PCB及自动驾驶服务器PCB等。
AI算力需求增长，公司服务器领域新品量产顺利。2024年，公司开拓高频高速高层高阶PCB业务取得进展，云端数据中心、AI大算力模组、边缘计算等高多层超低损PCB已实现量产，已实现28层AI服务器用线路板、24层超低损耗服务器和5G通信类PCB的量产，并且在高多层PCB制作中成功应用精密HDI和传统高多层混压技术、超准层间对位偏差管控技术、高精准背钻技术、高速高频信号特性和损耗控制技术等。目前公司已通过OEM方式进入了多个国际头部客户供应链。
募投项目进展顺利，产能有序扩张。公司于2020年筹划了年产300万平方米线路板新建项目。项目分三期开发，项目一期对应产能100万㎡，是公司发行可转换公司债券的募投项目，目前产能稳步爬坡中；二期对应产能为150万㎡，通过向特定对象发行股票的方式募集资金建设，预计2025年开始投产；项目三期对应产能为50万平方米，将按照后续客户订单需求推进。项目完全达产后，公司鹤山本部的产能将提升至700万平方米。
投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。由于公司盈利水平提升超出此前预期，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润8.7、10.6、12.3亿元(25-26年前值为7.3、8.2亿元），同比增长28.6%、21.9%、16.5%，对应当前市值PE为20/17/14倍，维持“优于大市”评级。风险提示：下游需求不及预期的风险、新产品拓展不及预期的风险。
